事件：公司发布2020 年度报告及2021 年一季度报告。2020 年1-12 月，公司实现营业收入39.50 亿元（+7.67%），归母净利6.06 亿元（+103.48%），扣非后归母净利5.13 亿元（+264.17%）；2021 年1-3 月，公司实现营业收入13.08 亿元（+47.25%），归母净利2.47 亿元（+122.90%），扣非后归母净利2.35 亿元（+137.66%）。

    　　军工被动元件平台，受益于下游需求高景气成长提速，营收端增速逐季提档。

    　　公司的新型电子元器件业务覆盖阻容感等多种无源元件，广泛应用于国内航空、航天、电子、兵器、船舶及核工业等重要领域。受益于下游高可靠领域客户的需求增长，2020 年公司实现营业收入同比增长7.67%，扣除深通信的影响，2020 年实现营收同比增长18.25%。单季度来看，20Q3/ 20Q4/ 21Q1分别同比增长26.84%/ 31.07%/ 47.25%，主要系：一是新型电子元器件板块紧抓下游高可靠产品客户需求增长的市场机遇，高附加值产品销售增长，军工电子高景气逐步兑现；二是上年同期受新冠疫情影响有效工作日不足以及民用产品订单大幅减少。

    　　盈利能力大幅改善，利润端增速显著高于收入端。公司2020 年/ 21Q1 的净利率分别为15.25%（+7.20pct）、18.93%（+6.53pct），盈利能力显著改善，主要原因为：①产品结构升级转型带动毛利率持续提升，2020 年/ 21Q1 公司实现综合毛利率分别为53.57%（+9.19 pct）、53.66%（+2.54 pct），高附加值产品销售增长带动毛利率持续改善；②期间费用率稳中趋降，2020 年/21Q1 公司的期间费率为29.81%（+1.85 pct）、28.21%（-5.04 pct）。

    　　历史包袱基本出清，有望打消市场疑虑，轻装上阵迎发展良机。根据2020年报，公司报告期内计提各项减值约3.20 亿，其中信用减值损失约2.30 亿元（深通信1.09 亿元+应收账款预期信用减值损失1.20 亿元），存货跌价及固定资产减值损失计提0.90 亿，2020 年扣非后归母净利5.13 亿元，据此我们测算公司2020 年实际经营性利润为8.33 亿元。我们认为，至此公司的两大历史包袱已基本出清（深通信减值计提及振华新能源应收款项减值计提），有望打消市场此前对于公司受历史包袱拖累业绩的疑虑。

    　　治理结构逐步理顺，2021 年10 月将迎来第一期员工激励行权期。2019 年10 月24 日，公司完成股票期权激励计划的授予登记工作，第1 个行权期自授予日24 个月后的首个交易日起，即2021 年10 月底激励对象将解锁获授份额的40%，行权价格11.92 元/股。公司层面业绩行权条件为：以2018 年为基础，2020-2022 年扣非归母净利增长率不低于25%/45%/ 65%，期间ROE不低于4.25%/ 4.75%/ 5.25%，且以上两项均不低于可比公司75 分位值。

    　　盈利预测及投资建议。我们预计公司2021-2023 年归母净利分别为10.47/13.82/ 17.31 亿元，对应当前股价（2021/4/29 收盘价）的PE 分别为25/ 19/15 倍。结合可比公司PE 估值情况，综合考虑公司未来的高成长性，给予公司2021 年32-37 倍PE 估值，对应合理价值区间为65.07-75.24 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：募投项目建设进度不及预期风险；订单不及预期风险；“两金”占用较高风险。

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