事件：2020 年公司实现营业收入131.45 亿元，同比增长27.91%，实现归母净利润7.68 亿元，同比增长41.29%，实现扣非归母净利润7.39 亿元，同比增长37.43%，经营性现金流净额13.36 亿元，同比增长38.66%。

    内生增长+外延增长并行，经营业绩稳步增长。公司2020 年营业收入同比增增长27.91%，分季度来看，Q1-Q4 单季度公司营收增速分别同比增长23.43%/25.83%/34.32%/28.41% ， 归母净利润增速分别为29.68%/37.65%/61.59%/41.73%，净利润增速明显高于收入增速。一方面，公司老店同比内生增长继续显现；另一方面，新店建设和同行业并购加速外延扩张。2020 年公司净增门店1239 家，其中，自建门店820 家，并购门店254 家，新增加盟店249 家，关闭门店84 家，至2020 年12月31 日，公司门店总数5991 家（含加盟店635 家）。公司坚持“区域聚焦、稳健扩张”战略，继续深化门店广度和深度布局。

    经营管理+专业服务加强，盈利能力持续提升。2020 年公司继续“重点渗透、深度营销”经营方针，提升专业服务能力与优化管理体系等，实现门店客单量和销售收入的持续提升。收入端，分业务来看，零售业务收入122.52 亿元（+27.77%），批发业务收入5.6 亿元（+44.88%），毛利率分别同比-0.82pp、+2.37pp。从品类来看，非药品由于疫情销售增长较快，同比增速 55.42%。费用端，公司销售费用率和管理费用率分别为24.57%（-1.52pp）、4.16%（-0.11pp），尽管销售费用因新店促销、管理费用因股份支付等原因有所增长，但规模效应和管理效益提升下提升，费用率仍有所下降。综合来看，公司销售毛利率37.98%（-1.03pp)、销售净利率6.59%（+0.66pp)，毛利率由于疫情影响销售产品结构略有下滑，净利率仍有提升。

    全面开展医药新零售业务，打造大健康药房新业态：医改推进，处方外流等大势所趋，也带来了处方外流的巨大增量市场。公司在医疗保险支付、社区医疗职能承接、医院处方信息共享、线上线下处方流转等方面积极探索，同时加快院边店和 DTP/DTC 专业药房的建设步伐，推动与处方药厂家深度的战略合作；此外公司继续提升对慢病和处方药的专业药事服务管理，通过对会员体系和顾客服务研究，针对慢病及处方药顾客，线下线上互联互动等，提供全方位、专业化的目标管理和用药指导。

    盈利预测与投资评级：我们将2021-2022 年归母净利润9.69/12.49 亿元上调至10.05/12.62 亿元，预计2023 年为16.10 亿元，对应当前市值的估值分别为47 倍、37 倍、29 倍。维持“买入”评级。

    风险提示：行业政策不确定性风险，并购门店经营不达预期风险。

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