事件：航发动 力发布2021年报，2021年实现营业收入341亿元、同比+19.1%；归母净利润11.88 亿元、同比+3.6%；扣非归母净利润7.06 亿元、同比-19.1%；经营活动产生的现金流量净额167 亿元、同比+362.9%。

    2022 年公司预计实现营业收入384.3 亿元，预计实现归母净利润12.59亿元。

    稳健完成年度经营计划，航空发动机主业营收增长21.9%：公司2021年度实现营收341 亿元，完成年度预算的107.1%；其中航空发动机及衍生品收入318.8 亿元、同比+21.9%，完成预算值的106.7%；外贸出口转包收入12.9 亿元、同比-14.4%，完成预算值的98.1%；非航空产品及其他业务收入4.9 亿元、同比-17.5%，完成预算值的145.9%。实现归母净利润11.88 亿元，完成预算值的101.3%。

    新品占比增加，毛利率水平有所下降：公司2021 年毛利率为12.5%、同比下降2.5 个百分点；净利率为3.6%、同比下降0.5 个百分点。2021年航空发动机产品需求增加、产品交付数量增加；但由于产品结构调整、新品占比增加，导致毛利率水平有所下降，利润端短期承压。2021 年度销售费用率为1.4%、同比增长0.36 个百分点，主要是售后保障任务增加、销售服务费增加。财务费用0.73 亿元、同比大幅下降76%，主要是公司现金流较充裕，利息收入增加、利息支出减少。

    母公司收入增速较高，黎明公司利润总额增长18.2%：四大主机厂来看，母公司西航公司和黎阳动力2021 年营收增速较高，分别为42.3%和33.2%；黎明公司和南方公司营收增速分别为17%和11.7%。利润端来看，2021 年利润总额黎明公司增长18.2%，由2020 年的4.8 亿增长至5.5 亿元；黎阳动力、西航公司、南方公司利润总额分别下降36.7%、20.5%和9%。

    22 年目标营收384 亿元，较2021 年预算增长20.7%：2022 年公司预计实现营业收入384.3 亿元，较2021 年度预算增长20.7%，较2021 年实际营收增长12.7%；其中航空发动机及衍生品主业预计实现营收362.7亿元，较2021 年度预算增长21.3%，较2021 年实际营收增长13.8%。

    预计实现归母净利润12.59 亿元，较2021 年度预算增长7.4%，较2021年实际归母净利润增长6.0%。

    22 年预计关联交易金额增长30.5%：此前公司公布2022 年度关联交易计划，预计关联销售金额207.5 亿元，较2021 年度预算增长15.9%，较2021 年实际发生金额增长25.9%；预计关联采购金额209.9 亿元，较2021 年度预算增长13.9%，较2021 年实际发生金额增长35.4%。

    投资建议：预计公司2022-2024 年归母净利润分别为14.8/19.7/25.8 亿元，当前股价对应PE 为75/57/43 倍。公司作为中国航发旗下航空动力整体上市唯一平台，“十四五”期间需求及收入增速确定性强，未来随着新产品批产放量，业绩有望释放；首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示：疫情影响宏观经济、下游需求不及预期的风险；新产品研制进展不及预期的风险。

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