业绩回顾

    　　1Q22 业绩超出我们预期

    　　公司公布2022 年一季报：营收296.4 亿元，同增2.6%；归母净利9.8元，同增18%；扣非归母净利润9.0 亿元，同增16.1%，超出我们预期，主要由于公司空海运单位利润提升、专业物流回归成长正轨。

    　　收入同比持平，盈利能力提升。1Q22 营业利润11.9 亿元，同增15%，营业利润率同比提升0.4ppt；毛利（扣除四费）/投资收益/其他收益分别为6.0 亿/5.5 亿/2.2 亿元，分别同增48%/14%/1%。1Q22 整体毛利率5.9%，环比/同比分别提升0.3ppt/1.3ppt；净利润率3.3%，环比/同比分别提升0.9ppt/0.4ppt。

    　　空海运量同比持平，专业物流业务量恢复至疫情前水平。分板块看，货运代理：海代/空代业务量分别为291 万标箱/20 万吨，同比增长2%/3%。跨境电商物流：1Q22 跨境电商空运量4.7 万吨，同增15%；单量1.04 亿票，同比下降16%。专业物流：1Q22 业务量1,177 万吨，同增23%，基本回到2019 年疫情前同期水平，其中合同物流贡献96%业务增量；伴随全球经济复苏，专业物流正逐步回归成长正轨。

    　　发展趋势

    　　我们预计高运价或将持续，但业务量增长或受疫情及国际局势等因素影响。

    　　1Q22 上海/中国香港出口运价指数分别环比回落26%/20%，同比上升46%/53%；FBX 货运指数环比/同比分别变化-2%/+125%。一季度通常为出口淡季，叠加局部疫情冲击生产及出口，1Q22 海关监管口径出口货运量分别环比/同比下降18%/7%。展望未来，我们认为2022 年空海运高运价仍将持续；但考虑到中国部分地区疫情反复、国际局势不确定性、海外跨境电商耐用品需求阶段性回落，公司跨境物流及专业物流在内的业务量需求或受影响。

    　　看好公司跨境电商与传统业务共振，深化全链路服务的中长期布局。公司具有完善的产品体系与端到端的全链路物流服务模式。公司在空运通道建设方面，采取包机包舱等方式掌控运力、优化运营效率；专业物流方面，业务量已恢复至疫情前水平。我们看好公司做精产业链、服务纵向延伸的中长期布局。

    　　盈利预测与估值

    　　出于对运价及货运需求的谨慎性判断，我们维持2022 年盈利预测不变，下调2023 年净利润14.9%至30.78 亿元。当前A 股股价对应2022/23 年7.3倍/9.1 倍市盈率，H 股股价对应2022/23 年4.0 倍/5.0 倍市盈率。考虑到公司长期增长逻辑不变，A 股维持跑赢行业评级和5.18 元目标价，对应10.0倍/12.5 倍2022/23 年市盈率，较当前股价有37.4%的上行空间。H 股维持跑赢行业评级和3.50 港元目标价，对应5.8 倍/7.2 倍的2022/23 年市盈率，较当前股价有44.6%的上行空间。

    　　风险

    　　出口增长不及预期，海外网络建设和竞争格局不及预期值，中美贸易摩擦。

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