简评

    　　纯碱-玻璃、双甘膦-草甘膦、光伏等产业链齐头并进公司依托于自身资源禀赋优势、天然气供应优势和生产技术优势，在化工、农业、光伏三大领域完成布局，形成了联碱、双甘膦/草甘膦、蛋氨酸、光伏四大业务板块。公司的主要产品包括纯碱、氯化铵等化工产品，双甘膦、草甘膦、蛋氨酸等农业产品，光伏玻璃、光伏硅片等新材料。未来公司将继续保持联碱、双甘膦/草甘膦等传统业务的领头优势，布局并实施光伏产业项目，从行业高起点发展，成为具备技术领先优势的“优、强”型企业。

    　　纯碱产业链方面，公司已具备联碱项目产能110 万吨/年，46.5 万吨玻璃/智能特种玻璃产能，430 万平方米年Low-E 镀膜玻璃产能；双甘膦产业链方面，公司具备双甘膦项目15 万吨/年，草甘膦项目5 万吨/年。其他产品方面，液体蛋氨酸项目产能7 万吨/年于2021 年底正式投产。2022 年一季度，受益于纯碱、玻璃、草甘膦等产品高景气，公司实现归母净利为10.43 亿元，同比增长323.44%。

    　　草甘膦高景气，公司产业链持续完善

    　　需求方面，在疫情反复、极端天气、地缘政治关系动荡的背景下，粮食安全被各国纳入重点关注问题，全球大宗农产品需求强劲。

    　　草甘膦作为第一大农药单品，受益于农业景气上行，草甘膦需求强劲。未来草甘膦复配混合使用将有效保护草甘膦市场空间，转基因作物的推广将成为草甘膦需求的重要增长点。

    　　供给方面，当前全球草甘膦产能114.3 万吨，其中国内年产能77.3万吨，海外37 万吨。海外草甘膦企业开工受阻，草甘膦供需逐渐趋紧；国内行业受能耗双控、供给侧改革和环保监督政策以及疫情的影响，使落后产能进一步出清，且基于产品生产工艺特性，草甘膦行业集中度继续提高，龙头企业优势扩大。公司双甘膦、草甘膦项目受益于资源优势和技术优势，产能利用率、成本控制水平持续提升，在环保、技术、质量、成本各方面，均处于全球行业一流水平。公司作为全球双甘膦最大供应商，与境内、境外知名农化品生产商已经形成良好的供应链关系，对公司销售渠道形成有力支撑。

    　　纯碱新增需求旺盛，氯化铵价格高位运行

    　　纯碱下游需求传统上以玻璃生产为主。在碳达峰、碳中和国家战略的背景下，2021 年全国新增了多条光伏玻璃生产线；此外，随着新能源汽车行业发展以及光、风、水绿色能源的电力供应占比增加，调峰系统对储能电池需求量也将逐步增大，纯碱需求旺盛。同时环保治理、能耗管控等手段限制纯碱产能增长，纯碱供应面临暂时无法扩大产能。与此同时，公司作为西南地区唯一纯碱生产商，联碱项目生产系统在环保、安全、成本、规模、产品质量等方面行业领先，属于销区内龙头企业，纯碱供应偏紧增强公司议价能力，支撑公司利润释放。氯化铵方面，随着全球农作物种植面积提升、农产品价格上涨；煤炭及海外天然气价格上涨，导致氮肥制造成本大幅度上涨，氯化铵产品价格高位运行。

    　　在建产能丰富，光伏、硅片等产能亟待释放

    　　在建项目方面，马边烟峰磷矿年产 100 万吨磷矿项目已出矿，实现了草甘膦产业链的进一步完善；此外，公司已与广安市政府签订50 万吨/年双甘膦项目，预计两年建成，将进一步巩固公司双甘膦制造的全球龙头地位。

    　　未来，公司在光伏领域的发力成效将逐步显现，重庆8GW 光伏组件及封装材料项目采用产业链整合的一体化工厂模式（打通光伏玻璃与组件），将于2022 年第三季度开始陆续投产；公司投资的阜兴新能源10GW N+型超高效单晶太阳能硅片项目生产的超高效单晶太阳能硅片技术处于行业领先水平，目前已完成厂房建设及启动阶段设备安装，将于2022 年第三季度开始陆续投产。

    　　盈利预测与估值：预计公司2022、2023、2024 年归母净利润分别为44.65、49.41、55.10 亿元，EPS 分别为0.51、0.56、0.62 元，对应当前股价PE 分别为6.2X、5.6X、5.0X。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济波动；原材料波动；公司产能投放不达预期。

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