核心观点：

    　　市场化改革持续推进，坚持高质量加速发展。公司6 月16 日召开2021年年度股东大会，董事长丁雄军释放出积极的改革信号。公司21 年以来加速推进改革，有望实现高质量加速发展。（1）产品方面，推出珍品茅台、茅台1935、100ml 53%飞天茅台等一系列新产品。（2）渠道方面，新电商平台“i 茅台”上线反响积极，截至6 月14 日，已实现营业收入30-40 亿元。我们预计未来“i 茅台”有利于增强公司对茅台价格体系的控制，是营销改革的重要一步。（3）产能方面，公司还有7 平方公里正在积极规划，预计未来有较大扩产空间。

    　　茅台批价环比提升，22 年业绩确定性高。根据今日酒价数据，5 月中下旬以来，茅台批价环比持续提升，飞天茅台整箱批价从2800 元/瓶上涨至3060 元/瓶，主要由于飞天茅台消费需求和金融需求的双重修复，我们预计茅台批价或已于22 年3 月见底（2750 元/瓶）。展望22年，改革推进叠加产能释放，公司有望实现量价齐升，完成全年收入增长15%的目标确定性较高。（1）价格：直销渠道和非标产品占比提升推动吨价上涨，同时公司未来可能以市场化方式对经销渠道茅台酒价格体系进行改革。（2）销量：我们预计22 年公司投放量有望显著提升，其中飞天茅台稳健增长，非标茅台销量增速较快。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计22-24 年公司收入分别为1281.56/1490.03/1730.54 亿元，同比增长17.08%/16.27%/16.14%，归母净利润分别为624.44/740.95/870.86 亿元，同比增长19.03%/18.66%/17.53%，按最新收盘价对应PE 为39/33/28 倍。参考可比公司，考虑到茅台龙头地位稳固，给予一定的估值溢价，给予22 年45 倍PE 估值，维持合理价值2236.90 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。宏观经济不达预期；批价波动超出预期；食品安全风险。

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