事件：北清环能发布2022 年半年报：上半年实现营收7.35 亿元，同比增长170.57%；实现归母净利润0.71 亿元，同比增长409.38%。

    　　Q2 单季度实现营收3.97 亿元，同比增长400.64%；实现归母净利润0.31 亿元，同比增长687.40%。

    　　疫情导致达产率降低，拖累公司整体毛利率。2022H1 公司毛利率为27.83%，同比减少6.73pct,主要是受疫情影响餐厨垃圾收运量、处置量降低，运营项目达产率相较去年同期下降23%左右，平均单位成本上升，自产油脂量降低，导致毛利率下降。上半年经营活动现金流为-1.44 亿元，主要为公司6 月底出口油脂货款截至报告期尚未收回及预付油脂采购款所致。

    　　餐厨垃圾处理规模快速增长。2022 年以来，公司进一步加大新签、收并购力度，新增大同、银川、武汉、兰州、天津、菏泽等多个项目布局。目前公司投资运营产能达到4030 吨/日，拟收购项目产能300 吨/日。较2021 年末的2030 吨/日增长近一倍。伴随后续公司收并购力度持续，公司餐厨规模仍将进一步增长。根据我们的测算，公司2022 年餐厨垃圾处理能力至少达到5000 吨/日，对应4-6 万吨/年的废油脂提取能力，到2024 年公司餐厨垃圾处置能力占全国6%-8%，逐步成为行业龙头。随着拓展加速，未来2-3 年快速增长可期。

    　　政策限制叠加能源危机影响，废油脂资源供不应求。我国UCO出口价格快速上涨，2022 年6 月出口单价已达1507 美元/吨。生物柴油+生物航煤具备确定性需求潜力，其重要原材料 UCO 预计未来价格有望保持高位。公司在加强内部项目运营、提高项目提油率的同时向拟收购企业及市场多渠道扩大收油网络。上半年公司全资子公司十方环能与天津碧海、天津德丰、四川健骑士签订《油脂独家销售协议》，约定交易对方需提供足额油脂。未来伴随着油脂收集力度加大，油脂销售规模的提升有望进一步增厚业绩。

    　　运营项目减排属性突出，CCER 增厚公司利润。今年7 月，公司与山东国际信托就“山东信托？碳中和-碳资产投资集合资金信托计划”签署了《特定资产收益转让与回购合同》。公司向山东国际信托转让拟开发的600 万吨 CCER 对应的特定资产收益权，特定资产收益权的转让价款总额为不超过人民币2 亿元。预期伴随全国CCER 重启，减排指标的持续申报有望进一步增厚公司利润。

    　　投资建议： 预计2022/2023/2024 年公司归母净利润分别为1.80/2.73/4.08 亿元，对应EPS 分别为0.74/1.13/1.68 元/股，对应PE 分别为21x/14x/9x。

    　　风险提示：项目推进速度不及预期的风险；再生油脂价格下行的风险；餐厨垃圾处理项目产能利用率不足的风险；餐厨垃圾相关政策变化的风险；行业竞争加剧的风险。

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