事件：公司发布2022 年中报，上半年实现营收12.1 亿元，同比增长19.4%；实现归母净利润1.7 亿元，同比增长119.6%；实现扣非归母净利润1.5 亿元，同比增长138.1%。其中22Q2 单季度实现营收5.9 亿元，同比增长18.2%；实现归母净利润0.66 亿元，去年同期为-0.05 亿元。

    　　火锅底料Q2 复苏，电商及商超渠道实现高增。分产品看，22Q2公司两大核心品类火锅底料与川调分别实现收入2.4 亿元/3.1 亿元， 增速分别同比+29.4%/+7.4%；火锅底料受益于去年同期低基数、行业竞争格局改善等有利因素，Q2增速明显回暖；同时川调业务受疫情冲击需求影响，增速环比有所回落。

    　　冬调/鸡精/香辣酱收入增速分别为+35.8%/+52.3%/+28.3%。分渠道看，22Q2经销/ 定制餐调/ 电商/ 直营商超渠道收入增速分别同比+21.8%/-24.7%/+105.2%/+161%，其中电商渠道得益于低基数效应和疫情影响；商超渠道则受益于低基数与市场开拓进展顺利。分地区看，受益于渠道持续下沉，大本营西南地区收入同比+30.3%；公司重点进攻的华东区域表现出色，收入同比+59.1%。报告期内公司经销商数量较年初净减少181 家至3228 家，公司通过优商扶商策略，在强势区域主动优化经销商结构。

    　　成本压力压制毛利，降费提效改善Q1盈利。22H1公司毛利率为35.3%，同比提升1pp；其中22Q2 毛利率为34.5%，同比+3.9pp。毛利率提升主要由于1）部分原材料价格有所回落；2）去年同期公司买赠去库存活动较多致使毛利率低基数；3）今年行业竞争格局改善亦帮助毛利率上行。费用方面，22Q2 销售费用率为18%，同比下降4.4pp，主要由于公司主动收缩线上广宣费用投放力度，市场费用费投更加精准；管理费用同比上涨0.9pp 至5.7%。成本端压力持续下，公司通过提升费用使用效率，致使Q2 净利率同比上涨6.2pp 至13.6%。

    　　改革成效逐步显现，旺季动销值得期待。1）内部管理机制方面，公司自21Q3起推动扁平化管理，优化内部组织架构，将部分销售决策权下放至大区经理层级，提升区域自主权。2）渠道方面，公司推出优商扶商分级经营模式，持续推进渠道精细化管理，优化渠道经营效率，此外去库存战略运行良好，经销商库存水平回归良性。3）公司推出新一轮股权激励方案，激励范围扩大且难度较前次降低，有利于充分调动团队整体积极性。此外在针对销售人员薪酬考核改革中，公司加大过程类指标和固薪占比，提升销售队伍积极性。未来复调行业将稳定双位数以上高速增长，且行业竞争格局正逐步改善，叠加下半年为火锅底料和川调销售传统旺季，公司22 年业绩高增值得期待。

    　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024 年EPS 分别为0.40 元、0.54 元、0.69元，对应动态PE 分别为59 倍、44 倍、35 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动风险，新冠疫情反复风险，市场竞争格局恶化风险。

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