事件：公司发布2019 年年报及2020 年一季报，2019 年全年实现营收93.27 亿元，同减7.01%；实现归母净利润6.51 亿元，同减20.49%；2020 年一季度，公司实现营业收入28.11 亿元，同比降低10.48%；归母净利润为1.92 亿元，同减43.26%。

    　　“三磷整治”加速行业供给侧改革，公司保持较稳定盈利能力分产品来看，2019 年公司销售磷肥（含磷酸一铵与过磷酸钙）共87.23 万吨（-19.93%），实现销售收入17.32 亿元（-26.52%），占总营收比例为18.57%；公司销售常规复合肥共270.33 万吨（-2.15%），实现销售收入54.78 亿元（-2.23%），占总营收比例为58.72%；公司全年销售新型复合肥共65.57 万吨（+19.54%），实现销售收入17.28 亿元（+26.12%），占总营收比例为18.53%。从盈利水平来看，2019年磷肥的销售毛利率为18.57%，同比增加0.1pct；常规复合肥的毛利率为16.82%，同比降低2.5pct；新型复合肥的毛利率为23.0%，同比降低1.12pct；整体来看，2019年公司销售毛利率为18.68%，同比降低0.68pct；销售净利率为7.08%，同比降低1.18pct。我们认为，一方面受去年“三磷整治”政策影响，行业产能加速出清，公司作为磷复肥行业龙头或将显著受益于行业供给收缩带来的竞争格局优化；另一方面，依靠上游资源与区位优势，公司在行业盈利能力下行期间仍然保持了较为稳定的盈利水平和议价能力。

    　　疫情影响Q1 复产节奏，全年业绩有望受益于农产品价格底部复苏2020 年Q1，公司实现营业收入28.11 亿元，同比降低10.48%；实现归母净利1.92亿元，同减43.26%；Q1 销售毛利率为16.93%，同比降低2.68pct，环比降低0.61pct。

    　　我们认为或因疫情影响部分产线复工节奏以及物流运输情况。我们认为，随着国内生猪存栏恢复、饲用需求回暖，玉米、豆粕价格有望得到提升，农产品种植效益也将进一步改善，对上游农资需求逐步提升。

    　　资源禀赋+产品升级，公司业绩拐点趋势凸显

    　　1）公司自配180 万吨磷酸一铵产能（全国第一），具备产业链一体化优势，能够大大降低复合肥成本；我们认为2020 年若磷铵产业景气度进一步提升，公司业绩拐点向上趋势明显。2）公司自18 年开始组建技术服务团队，持续加码新型肥研发和技术服务，新型肥料将成为复合肥行业产品结构优化方向，且盈利能力高于常规肥，公司新型肥业绩有望迎来持续高增长，这将进一步改善公司毛利率。3）随着我国农业规模化、新型农业经营主体持续增加，公司一方面构建尽可能触达农资消费者的渠道体系；另一方面针对需求细化农化服务，加强客户粘性。

    　　投资建议：因“三磷整治”使得磷肥产能去化明显，复合肥竞争格局优化，新洋丰龙头地位进一步增强，公司渠道细化、产品升级，业绩拐点向上趋势明显，依据最新年报，我们预计2020-2022 年公司营收为104.85/124.5/142.2 亿，归母净利润为8.4/11.2/13.6 亿，考虑到公司产业一体化优势和资源优势，维持“买入”评级。

    　　风险提示：农产品和原材料价格波动；政策风险；成本测算局限性；竞争加剧

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