事件:公司发 布2022 年三季报,Q1-Q3公司实现营业收入230.09亿元,同比+26.28%,实现归母净利润55.34 亿元,同比-1.38%,Q1/Q2/Q3 单季度分别为24.29/20.81/10.25 亿元,分别同比+54.13%/-6.49%/-43.41%。
产品端和原料端双向挤压,价差大幅下滑拖累业绩。Q3 单季度公司主营产品产销量基本保持稳定,价格受需求拖累大幅下跌,而原料端煤、苯、丙烯却受全球能源供应紧张等原因出现不同程度上涨,两端挤压价差,盈利能力减弱。分板块来看,肥料/有机胺/醋酸及衍生品/新材料相关产品的销量基本保持稳定,分别为72.62/10.6/15.11/43.19 万吨,环比+2.1%/-17.3%/-2.1%/-10.4%。价格方面,2022Q3 单季度公司主营产品尿素/醋酸/己二酸/DMF/丁醇/异辛醇/乙二醇/碳酸二甲酯/己内酰胺均价分别为2494/3802/9580/10984/7436/8745/4215/6653/12535 元/吨,环比-18.7%/-27.3%/-20%/-18.3%/-25.3%/-30%/-14.4%/+29.8%/-12.0% , 同比+19.2%/-33.5%/+0.3%/-15.2%/-44.1%/-42.4%/-9.6%/-9.4%/-4.7%。价差方面, 各主营产品价差分别为1435/2110/723/6752/1606/2250/-1765/393/3748 元/吨,环比-26.8%/-37.5%/-66.7%/-24.3%/-51.0%/-54.4%/-53.6%/140.6%/-17.1% , 同比+1.8%/-55.3%/-66.4%/-36.2%/-80.4%/-76.3%/-748.5%/-86.7%/-38.4%。受此影响,2022Q3 单季度毛利率为23.29%,环比下滑9.09pct,同比下滑13.2pct,净利率为15.82%,环比下滑8.89pct,同比下滑11.52pct。
煤气化平台的持续降本和柔性生产使得公司业绩兼具韧性和弹性。2020年全球疫情蔓延、原油价格暴跌,化工品价格大幅下跌,但公司充分发挥一头多线柔性生产的平台优势和显著的成本优势,产销量保持稳定,控制业绩下滑,在周期低谷表现出强大的韧性。2021 年随着全球经济和需求复苏,油价和化工品价格进入上涨周期,公司盈利快速修复并实现大幅上涨,在周期高处又表现出强大的弹性。所以我们依然看好公司未来的盈利能力以及景气修复之后的弹性。
新建项目确保长期成长。2022 前三个季度公司固定资产投资达到46.14亿元,同比+86.3%,处于规模快速扩张期。公司积极推进项目建设,高端溶剂、尼龙66 等项目陆续开工建设,预计分别在2023 年和2024 年建成;荆州基地项目一期按计划推进(包括100 万吨/年尿素、100 万吨/年醋酸、15 万吨/年混甲胺、15 万吨/年DMF 产能),预计2023 年底建成投产,同时签订绿色新能源项目投资协议,着手准备二期项目的启动工作。项目陆续建成投产将保障公司长期成长性。
投资建议: 我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为69.15/76.07/91.85 亿元,EPS 分别为3.27/3.60/4.35 元,对应PE 分别为8/8/6 倍,考虑公司虽然具有周期性,但是周期低谷有韧性、周期高处有弹性,同时兼具成长性,维持“买入”评级。
风险提示:产品价格大幅下滑,新项目进展不及预期。
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