公司以供水业务起家，拥有80 余年供水运营管理经验。其核心业务自来水供应、污水处理以及燃气供应历经多年整合发展，现已成为江西省内龙头，拥有稳定的盈利能力和充沛的现金流；在此基础上公司积极探索固废处理等环保产业其他细分领域市场，后续增长亦有保证，我们看好公司由江西省公用事业平台转型升级为区域环境产业综合运营商。

    　　城镇化率提升+水价调整，水务业务仍存发展空间。量：目前我国城镇化率处于加速提升阶段，南昌市作为省会城市，将吸纳大量农村地区进城务工人员，城镇用水量/污水处理量有望持续增长。价：南昌市政府已出台政策要求3 年未调整城镇供水价格的市、县，启动价格调整机制，调价原则上应在2023 年底前完成。南昌市上一次水价上调的时间是2018 年，据我们测算，本次调价有望为垄断南昌供水市场的公司带来至少约1.5-2 亿元的收入增厚。

    　　“双碳”目标下燃气业务迎来全新发展良机。量：公司天然气业务有望受益于“双碳”目标下能源结构改变以及煤改气的推进保持快速增长（当前南昌市的气化率约为75%，距远期90%的目标尚存差距）；价：尽管2022 年以来因俄乌冲突、疫情等宏观因素影响，公司上游气源采购价格节节攀升，燃气销售业务的毛利率受到一定压制，但南昌市政府已上调非居民端管道用气价格（调价幅度约为19%），有利于帮助公司扩大进销差价提升盈利能力。

    　　收购固废资产，业务范围再扩大。公司利用资产重组将南昌水业固废业务并入体内，鼎元生态2022H1 实现净利润1.04 亿元，占当期公司归母净利润的20.2%，带来可观的业绩弹性。同时固废新赛道的外延也对于公司发展成综合环境服务企业具有重要意义。

    　　低估值+高股息率为公司提供充足安全边际。1）公司近五年股息率与现金分红比均维持在较高水平，2021 年更是承诺未来三年分红不低于当年净利润的50%；2）从公司估值角度来看，公司也明显低于A 股主流水务、燃气公司。

    　　我们认为公司目前处于价值洼地，具备长期投资价值。

    　　投资建议：首次覆盖给予“推荐”评级，2023 年目标价9.81 元。我们预计2022-2024 年公司净利润分别为9.49、11.86 和12.98 亿元，对应 PE 为8/7/6倍。我们选取地方水务龙头重庆水务、地方燃气龙头深圳燃气和与公司业务高度相似的瀚蓝环境（固废、燃气、供水、污水四大板块）作为可比公司，考虑到江西属于中部省份，而重庆、深圳和广东均属经济发达地区，故给予公司2023 年9 倍PE（折价），目标价9.81 元。

    　　风险提示：水/气价调整不及预期、气化率提升不及预期，固废项目推进不及预期。

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