投资要点：

    早经济繁荣背景下公司连锁品牌优势凸显，前三季度营业收入逆势增长公司专业从事中式面点速冻食品的研发、生产与销售，坚持“工业化生产，全冷链配送，直营、加盟、团体供餐为一体”，业务范围覆盖长三角、珠三角、京津冀经济圈及华中地区。当前早经济正逐步成为城市发展新的增长极，考虑到早餐市场客单价普遍较低、场景相对单一、对速度和便利性要求较高，以公司为代表的标准化、规模化连锁早餐店竞争优势凸显。尽管上半年受华东地区疫情影响明显，2022 前三季度公司仍实现营业收入11.01 亿元，同比增长13.08%；实现归母净利润1.34 亿元，同比减少40.72%；实现扣非归母净利润1.38 亿元，同比增长36.30%；基本每股收益为0.54 元，同比减少40.66%。

    标准化优势逐步凸显，连锁品牌效应日益增强①公司高度重视质量管控、信息管理、统一配送，标准化优势逐步凸显，未来公司还将继续提升数字化水平，包括对内打通及优化整个供应链环节的信息化连接、对外试点简单的收银系统实现消费数据信息化。②公司的连锁品牌得到了消费者的广泛认可，客户涵盖中国航天等大型企事业单位、永和大王等连锁餐饮公司、7-11 等便利店、华住等酒店以及家乐福等大型渠道商。

    除此以外，公司产品还在京东商城、天猫商城、盒马鲜生、叮咚买菜、每日优鲜等电商平台实现了线上销售。

    “门店销售+团餐订单”双轮驱动，销售网络持续扩展①在门店销售板块，公司以特许加盟为主，以直营门店为辅，在华南、华北等区域市场按照既定计划推进门店拓展业务，华中地区“好礼客”、“早宜点”

    品牌并购项目已于2022 年3 月完成，截至2022 年6 月30 日，公司加盟连锁门店数量达4251 家。②在团餐订单板块，公司设有大客户事业部，根据客户需求进行定制研发及生产。考虑到团餐市场空间广阔、行业集中度有望提升、团体供餐成本优势明显、疫情反复催生了新的团餐模式等因素，预期未来团餐订单对公司业绩增长的贡献还将继续提升。③得益于“门店销售+团餐订单”

    双轮驱动，公司销售网络的覆盖率和门店数量居于市场领先地位，销售渠道已成为公司重要的竞争优势。

    产能释放有序推进为业绩增长保驾护航

    ①在华东地区，上海中央工厂产能持续承压，产能扩张仍将是主旋律。目前，公司的南京智能制造中心一期项目已开始前期建设，计划在2022 年下半年投产；松江智能制造及功能性国际面食研发中心项目的土地使用权已取得，预 计于2022 年5 月开工建设，2023 年底投产。②在华中地区，公司已完成“好礼客”、“早宜点”品牌并购项目，为优化产能布局、保障产品供应、加速华中地区业务拓展，公司竞拍取得了武汉市东西湖区土地使用权用于建设武汉智能制造中心项目。③在华北地区和华南地区，中央工厂产能利用率维持在较低水平，目前公司的首要任务仍是积极落实开店目标、继续推进团餐业务。

    盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2022~2024 年营业收入分别为16.70、20.60、25.81 亿元，增速分别为21.4%、23.3%、25.3%，净利润分别为2.27、2.87、3.54 亿元，增速分别为-27.7%、26.3%、23.5%，对应EPS 分别为0.92、1.16、1.43 元，以11 月18 日收盘价28.00 元计算，对应PE 分别为30.6X、24.2X、19.6X。考虑到1）包子汤包仍是早餐的主流品类，早经济繁荣利好公司发展；2）公司持续扩展销售网络，标准化优势逐步凸显，连锁品牌效应日益增强；3）公司团餐业务快速发展，门店销售业务逐步恢复；4）公司积极推进非华东区域业务拓展；我们看好公司未来的发展，对公司首次覆盖，给予公司“增持-A”的评级。

    风险提示：猪肉、面粉等原材料价格波动风险；速冻食品行业市场竞争加剧的风险；加盟商管理不当影响公司经营效益和品牌形象的风险；销售区域较为集中的风险；募投项目收益不及预期的风险；疫情反复的风险；食品安全相关风险。

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