第三季度收入恢复正向增长，净利润因计提减值短期承压。2022 前三季度公司收入22.13 亿元，同比-3.3%；其中第三季度收入9.43 亿元，同比+7.1%。

    　　前三季度收入下滑主要因今年在疫情和宏观环境的多重负面影响下，市场需求放缓；三季度收入增长环比恢复正向，主要受新品类和零售渠道收入增长带动。前三季度扣非归母净利润-0.39 亿元，同比-115%；其中第三季扣非归母净利润-0.95 亿元，同比-186.9%。第三季度净亏损主要因应收款项账期延长，计提坏账准备大幅增加所致，第三季度计提减值损失2.28 亿元，前三季度计提减值损失共计2.46 亿元。

    　　原材料价格上涨与销售结构变化致毛利率下滑。单三季度毛利率为23.4%，同比-9.8 个百分点，毛利率下滑主要因：1）原材料价格上涨，成本同比上升；2）销售结构变化，毛利率较低的新品类与传统品类相比收入增速较快，以及毛利率较低的经销商渠道与大宗渠道相比收入增速较快。费用控制效果良好，销售费用率同比下降2.1 个百分点，管理、研发、财务费用率基本维持稳定。单三季度扣非净利润率-10%，若剔除减值损失影响（考虑所得税），扣非净利润率为11.7%，同比下滑0.6 个百分点。

    　　践行1+N 产品战略，传统业务收入下滑其他业务增长快。目前公司产品战略是1+N，以门类产品为核心，延伸到窗类、墙板类、柜类等一体化健康家居产品。前三季度1）夹板模压门收入13.4 亿元（-1.6%）；2）实木复合门收入4.4 亿元（-10.8%）；3）以橱柜为主的柜类产品收入1.26 亿元（-15.3%）；4）其他产品收入1.32 亿元（+40.4%）。零售渠道加速扩张，大宗渠道占比下降。前三季度1）大宗渠道收入14.3 亿元（-14.9%），其中直营工程渠道8.1 亿元（-34.6%），代理商工程渠道5.5 亿元（+66%），代理商渠道增长主要因公司对代理商渠道进行优化。2）零售经销商渠道收入6.1 亿元（+45.5%），零售渠道拓展成效显著，前三季度开拓加盟经销商8940 家。

    　　风险提示：疫情反复多次冲击；地产开工持续下滑；行业竞争格局恶化。

    　　投资建议：看好公司新品类及零售渠道成长性。我们看好公司在门行业的优势地位，并以门为主导带动其他相关品类体量快速扩大；零售渠道扩张进展顺利，成长性可期；盈利能力有望修复。基于疫情和宏观环境影响，以及工程业务拖累，我们下调对公司的盈利预测，预计2022-2024 年的净利润分别为0.9、3.64 和4.34 亿元（前值为3.2/4.2/4.9），同比增速-64.8%、302.3%、19.2%。由于盈利预测下调，合理估值区间下调至39.9~42.6 元（前值为45.9~49.1），对应2023 年15~16x PE，下调至“增持”评级。

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