列车控制领域龙头企业。思维列控创立于1992 年，是专业从事铁路运输安全保障技术研究、应用软件开发的铁路装备定点企业。公司自主研发的以防超速、防冒进著称的LKJ 系列列车运行控制系统，服务于铁路列车安全控制、列车运行安全管理、列车运行安全信息化建设等方面，为历次全国铁路大提速、保障铁路运输事业的飞速发展做出了突出贡献。公司是国家高技术产业化示范工程企业、国家规划布局内重点软件企业、国家火炬计划软件产业基地骨干企业、河南省列车控制工程技术研究中心。截至2021 年末，公司已取得专利420 项、计算机软件著作权777 项、参与制定行业标准6 项、铁路技术规章8 项，核心产品LKJ 列控系统已在全国铁路2.2 万余台机车和数千列动车组上普及应用，并成为我国高铁综合监测领域的核心供应商。公司主营业务涉及普速铁路和高速铁路两大领域，主要包括列车运行控制、铁路安全防护、高速铁路运行监测与信息管理三大业务。目前，公司形成了多功能、多种类的产品体系和专业化、综合化的行车安全保障产品提供能力，是国内少有的能够同时满足客户对列车运行安全控制、机车状态监测、行车安全管理及信息化需求的整体解决方案提供商。

    　　高铁相关业务收入受出行减少影响有所下降，核心列控业务收入稳健增长，铁路安防业务收入快速增长。2022 年上半年，我国铁路发送旅客7.59 亿人，同比下降42.7%。受此影响，上半年客户对动车组及配套车载设备需求下降，导致公司高铁相关业务收入出现明显下滑。2022 年公司前三季度实现营收6.17 亿元，同比下降11.64%；实现归母净利润1.94 亿元，同比下降25.90%，一方面由于营收同比下降，另一方面是公司加大研发投入所致；实现扣非归母净利润1.90 亿元，同比下降24.32%。2021 年全年实现营收10.64 亿元，同比增长26.19%；归母净利润3.85 亿元，同比增长167.12%；扣非归母净利润3.68 亿元；同比增长161.81%。分产品方面，2022 年上半年，公司核心列控业务持续取得市场突破，公司LKJ 市场占有率突破50%，公司积极参与铁路客户招标，着力推动存量LKJ 系统到期更换工作，LKJ 系统订单实现了平稳增长，公司LKJ 系统实现营收2.52 亿元，同比增长39.44%，占公司总营收比例达到61.19%；运行列车安全监测系统实现营收0.77 亿元，同比下降72.13%；铁路安防业务收入快速增长，机务安防系统实现营收0.70 亿元，同比增长149.11%。2022 年前三季度公司毛利率58.09%，下降2.04pct，前三季度销售费用率6.26%，管理费用率9.40%，研发费用率16.06%，三费率分别上升1.77pct、1.41pct 和4.05pct。2022 年上半年，公司投入研发费用6510.59 万元，占公司当期营业收入的15.83%，着力新产品推广。

    　　形成了以列控为核心的行车安全产品体系，并在高铁安全监测领域具备先发优势和核心地位。公司形成了以列控为核心的行车安全产品体系。经过近三十年发展，公司LKJ 系统已成为我国车载列车运行安全控制的核心装备。同时，公司多次参与国铁集团车载信息化项目的研发，先后研制了6A 车载音视频显示终端、CMD 系统车载子系统、机车车联网系统、调车防护系统（LSP）等产品。以LKJ 系统为基础，公司主要产品之间形成了紧密的协同效应。在高铁安全监测领域，公司具有先发优势和核心地位优势。子公司蓝信科技（公司持股100%）是我国动车组列控设备动态监测系统（DMS 系统）、动车组司机操控信息分析系统（EOAS 系统）等产品的核心供应商。凭借产品的先发优势和技术积累，蓝信科技DMS 系统、EOAS 系统已基本覆盖我国动车组，并形成覆盖全部动车组的车载设备及覆盖国铁集团地面数据中心、18 个铁路局地面数据中心的车地数据传输架构体系。

    　　存量产品更新周期启动，疫情影响消退，带来增长机遇。列控业务方面，随着LKJ 技术水平提升、功能完善，公司第四代LKJ 列控系统――LKJ-15S 系统已开始小批量推广。LKJ-15S 系统将实现对既有LKJ2000 型列控系统的升级换代，并持续适应我国列控技术的发展。目前，相关车载设备的使用寿命为8 至10 年。随着LKJ2000 使用年限增长，各铁路局用户投入运用的LKJ2000 产品已进入更新周期，近两年LKJ2000 及配套产品的更新数量呈上升趋势。铁路安防业务方面，2007 年以来，我国大功率和谐号机车开始批量替代淘汰老旧机车。随着相关车载设备使用年限增长，机车上运用的6A 车载音视频显示终端、CDM 系统等铁路安防系统产品开始进入更新周期。2022 年上半年，公司6A、CDM系统等铁路安防系统产品更新、维护订单保持增长态势。其中，公司控股子公司思维信息（公司持股75.24%）上半年实现营业收入0.79 亿元，同比增长328.56%，实现净利润0.17 亿元，同比增长298.06%。高铁列车运行监测与信息管理业务方面，根据《CTCS-2/3 级列控车载设备维护管理办法》《动车组司机操控信息分析系统（EOAS）运用维护管理规则》等规定，DMS 系统、EOAS 系统等监测系统的更新换代周期通常为10 年。2008 年以来，我国动车组保有量快速增长，近十年来平均每年新增动车组超300 标准组，动车组保有量从2008 年末的176 列增加至2021 年末的4153标准组。目前，我国动车组DMS 系统已逐步达到更新年限，产品更新或升级换型需求有待释放。我们认为，伴随存量产品陆续达到更新年限、进入更新周期，产品升级换型需求为公司带来增长机遇。另一方面，11 月11 日，卫健委发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施 科学精准做好防控工作的通知》；12 月7 日，国务院联防联控机制公布《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》。根据中国旅游报官微，优化调整后的疫情防控措施有望进一步释放民众旅游需求，促进旅游业恢复发展。我们认为，疫情防控措施优化调整后，民众出行有望不断恢复，进而使得轨道交通设备采购、更新需求持续增长，公司业绩或迅速恢复。

    　　盈利预测与投资建议。我们认为，公司作为中电科数字化转型中坚，紧抓信创与政务大数据发展机遇，目前在这些业务领域已经拥有了一定的领先优势，未来随着自主可控领域的持续发展，公司也有望维持较高的增长速度。我们假设：

    　　1）列车运行控制系统业务方面，受益于系统更新换代需求和疫情管控放松背景下的铁路客运量回暖，公司作为业内的领军企业有望实现该业务的持续稳定增长，我们预计2022-2024 年公司列车运行控制系统业务同比增速分别为30%、15%和10%。2）铁路安全防护系统业务方面，同样有望受益于系统更新换代需求和铁路客运量回暖，我们预计公司铁路安全防护系统业务2022-2024 年同比增速分别为120%、40%和30%。3）高速铁路列车运行监测系统业务方面，受2022H1 铁路客运量下降42.7%影响，客户采购高铁列车及配套设备减缓，造成该业务收入下降明显，我们预计该业务2022 年营收同比下降60%，但是随着疫情管控逐渐放开，铁路客运量有望持续增长，该业务有望快速恢复，我们预计高速铁路列车运行监测系统业务2023-2024 年同比增速分别为35%和30%。整体来看，我们预计公司2022/2023/2024 归母净利润分别为3.47/4.50/5.49 亿元，EPS 分别为0.91/1.18/1.44 元，给予2023 年动态PE18-20倍，合理价值区间为21.27-23.63 元，首次覆盖给予“优于大市”评级。

    　　风险提示。政策推进不及预期，行业竞争加剧的风险。

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