益丰药房：区域聚 焦、稳健扩张的连锁药店龙头益丰大药房于2001 年在湖南创立，是国内领先的药品零售连锁企业之一，主要从事药品、保健品、医疗器械以及与健康相关的日用便利品等的连锁零售业务。始终坚持“区域聚焦，稳健扩张”的发展战略，市场拓展以“巩固中南华东华北，拓展全国市场”为目标，通过“新开+并购+加盟”。公司在湖南、湖北、上海、江苏、江西、浙江、广东、河北、北京、天津等十省市拥有连锁药店10000+家（含加盟店1753 家），商品SKU 超过62000 种，截止2022 年12 月31 日员工35000+人，会员人数6200 万。

    　　收入利润高速增长。2012-2021 年公司营业收入由15.4 亿元增长至153.3 亿元，CAGR 29%；归母净利润由0.7 亿元增长至8.9 亿元，CAGR33%。公司2022 年前三季度实现营收133.48 亿元（同比+22.03%），归母净利润8.24 亿元（同比+18.34%），扣非归母净利润7.95 亿元（同比+16.62%）。

    　　药店行业：长中短期逻辑推动持续发展

    　　零售药店是不可或缺的医疗终端，近年来零售药店端的销售额在整体医疗终端中的占比不断提升。2021 年药店零售终端市场销售额为4774 亿元，占整体药品销售额的26.9%。

    　　长期趋势：连锁率提升进行时。国内零售药店经过多年的发展，药店数量从2006 年的近32 万家增长为2021 年的58.7 万家，连锁率从38%升至57.17%。但相较于美日这些医药商业更为成熟的发达国家，中国药店的连锁率仍旧偏低，因此未来中国药店连锁率提升是确定性趋势。

    　　中期增量：政策加持，处方外流走上快车道。无论是从政策上还是数据上来看，处方外流都是确定性方向。尤其是在近年来药品“零加成”、带量采购、双通道政策、处方流转平台等重磅政策的推行下，零售端的价值越来越被处方药厂家所重视。随着“双通道”+“两定”等政策的落地，线下渠道的价值将进一步强化，预计在中期的3-5 年内处方外流会走上快车道。

    　　短期催化：2022 年逐步恢复，疫情防控政策变化下未来可期。经历2021 年疫情反复、20 年高基数等因素影响下的增速下滑，加上2022 年上半年疫情的持续干扰，导致原先预期的恢复有所推迟。

    　　但在行业大逻辑支撑下，疫情影响也会持续减弱，随之传统开店增长的行业本质会更加凸显。整体来看，2023 年的内生增长逐步恢复，叠加疫情防控政策变化带来增量，看好2023 年药店板块。

    　　整体而言，日本药店发展经验有借鉴意义，对比医药电商线下优势仍旧不可替代，国内药店行业从地域走向全国，开启集中化、专业化与多元化之路，头部药店充分受益。

    　　扩张达新高，业态稳健又富有活力

    　　扩张战略明确，发展速度迅速。益丰药房坚持“区域聚焦、稳健扩张”

    　　的发展战略和“重点渗透、深度营销”的经营方针。建立了不同城市、不同商圈的店面网络，形成了旗舰店、区域中心店、中型社区店、小型社区店的“舰群型”门店布局。

    　　人才培训、基建建设保障承接处方外流。益丰药房成立了处方外流战略领导小组和专业处方药事业部，线上线下全渠道承接处方外流。以院边店为依托，益丰药房积极布局DTP 专业药房、“双通道”医保定点以及特慢病医保统筹药房，引进国家医保谈判品种。并且，无论是人才培训还是数字化建设，都是益丰药房经营效率不可或缺的保障，益丰药房各类门店的坪效保持稳定。

    　　多元化延伸推进可控精品战略。不断完善和打造自有品牌、独家品种、厂商共建品种等商品精品群，通过为顾客提供质量可靠、疗效确切、性价比高且渠道可控的商品精品，实现差异化竞争。中药方面，经过两年的建设，恒修堂药业有限公司开展中药饮片的研发、生产和销售业务。

    　　益丰药房医药电商运营逐步升级到集团化医药新零售体系。2021 年上半年，O2O 多渠道多平台上线门店超过7500 家，覆盖公司线下所有主要城市，并在核心城市均处于行业领先地位。

    　　投资建议

    　　我们预计，公司2022~2024 年收入分别189.7/238.7/297.2 亿元，分别同比增长23.7%/25.9%/24.5%，归母净利润分别为11.6/14.4/18.1 亿元，分别同比增长30.8%/23.7%/25.7%，对应估值为37X/30X/24X。首次覆盖，给予“买入”投资评级。

    　　风险提示

    　　政策调整不及预期、处方外流规模不及预期、药店扩张不及预期等。

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