调整蓄力长远，看好持续改善和成长回归

    我们认为，随着外围环境好转和经济复苏，公司调整之后或将迎来成长性回归，22 年疫情使得整体任务完成和招商节奏受到一定影响，公司则更加注重动销质量和价盘维系；23 年春节旺季终端动销有所好转，经销商信心恢复，公司经营势能有望回升，大众宴席和商务宴请活动将持续复苏，公司订单有望持续回补，追赶进度；23 年内参将严格做好配额制实现控量挺价，计划外贡献增量，酒鬼有望保持较快发展速度，聚焦红坛打造大单品；同时公司将继续推进产品聚焦/优商赋能/消费者培育。我们预计22-24 年EPS3.36/4.13/5.03 元，参考可比23 年平均34x PE，我们认为，公司产品结构和品牌价值使得其在次高端品牌中的高端化和全国化潜力更突出，认可估值溢价，给予23 年42x PE，目标价173.46 元（前次138.00 元），“买入”。

    22 年产品革新/优商赋能/聚焦C 端多方变革，动销质量持续改善回顾22 年，公司实施产品革新/优商赋能/控量稳价/聚焦C 端等多维改革，更加注重动销质量，具体看：1）产品端：酒鬼系列方面，公司成立红坛业务发展部以推进红坛大单品深度全国化，收入占比有望持续提升；内参方面，省内定位高端宴席场景，省外采取控制发货以控库存稳批价，主动调整蓄力未来。2）市场端：公司创新合作模式，在浙江/江苏/东北等地建立战略平台。

    3）管理段：坚持控库存、稳价盘、促动销，确保价盘稳定和量的提升，维护渠道利益。4）营销端：公司聚焦C 端精准营销，22 年开展高端品鉴会、“名酒进名企”及推动企业回访等活动，加强与消费者的沟通。

    23 年费用体系优化/持续聚焦C 端，发展潜力仍在展望23 年，随着需求回暖、动销复苏，库存消化，经销商信心的恢复将有助于公司经营势能回升，且公司工作重点仍为以费用体系优化/聚焦消费者培育为核心进行营销模式变革。1）收入端：酒鬼系列随着省内渗透率持续提升、全国化进程深化，有望保持较快增长，省外占比有望持续提升；内参仍以品牌提升/调整蓄力为抓手，严格做好配额制实现控量挺价，计划外贡献增量。2）费用端：公司费用改革不聚焦于费用的增减，而侧重于结构的调整，将渠道费用转移至消费者教育，持续聚焦C 端，增加品鉴活动/开拓核心终端门店/加强宴席推广等加强动销，高质量动销有望延续。

    调整蓄力，动销质量有望持续改善，维持“买入”评级考虑到22 年疫情对短期经营节奏造成一定影响，同时公司主动调整蓄力长远，小幅下调盈利预测，预计22-24 年EPS 3.36/4.13/5.03 元（前次为3.53/4.60/5.84 元），给予23 年42x PE，目标价173.46 元，维持“买入”。

    风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。

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