岛内客运龙头，汽运业务复苏在即：海汽集团深耕行业多年，专注汽车客运、客运站运营、汽车综合服务等多类业务。以公路客运量计算，2021 年海汽集团实现公路客运量2673 万人次，岛内市占率55.0%。随防控政策调整，以三亚、海口为代表的城市客流恢复情况较为理想，春节前后两周机场进港客流分别为54.56 万人、56.32 万人，分别恢复至2019 年同期水平的101.68%、92.69%，需求端改善有望带动业务利润释放。

    海旅免税小而美，差异化运营保障后续盈利能力：海旅免税主打高性价比模式，折扣力度相对较大（过往曾有单件7 折活动），高折扣策略下2022Q1 年市占率自2021 年3.5%提升至7.5%。自区位来看，海旅免税城毗邻三亚千古情，协同海汽客运业务高市占率，有效捕捉团客、散客等价格敏感客群。招商方面，海旅免税聚焦长尾市场，布局部分小众品牌，据海汽集团公告，海旅免税自拉格代尔采购比例已下降至72.5%。随后续直采品牌放量，毛利率改善有望驱动利润释放。

    中止系财务数据到期，对公司基本面无显著影响：2023 年1 月19 日，海汽集团公告申请中止发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金。此次中止原因系相关财务数据临近到期，需对相关财务数据加期审计；加之尚有相关事项需要进一步的完善和落实，故预计无法在规定时间内提交一次反馈意见回复的相关材料。此次中止为证监会正常行政许可实施程序，我们认为对本次重组不会产生重大不利影响。

    投资建议：海旅免税城处于高速成长期，叠加汽运业务复苏有望保障基础客流水平，我们认为后续利润释放或较为理想。我们预计公司2022-2024 年分别实现归母净利润0.43/0.71/1.05 亿元，分别对应PE 210.0/127.5/85.8 X；以资产注入后计算，预计2022/2023/2024 年分别实现归母净利润1.63/5.21/7.75亿元，分别对应PE 138.1/43.2/29.0 X。首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：离岛免税销售不及预期；海南客流恢复不及预期；资产注入进展不及预期。

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