核心观点：

    业绩同比扭亏为盈，现金流已实现大幅改善。公司发布2022 年报，实现营收1927 亿元（同比+14.4%）；归母净利润28.25 亿元（上年同期亏损17.33 亿元），其中火电7.35 亿元、水电12.24 亿元、风光22.86亿元。同期公司投资收益达14 亿元，主要为转让宁夏区域火电资产（共计6.64GW），确认处置长期股权投资收益13.54 亿元；此外，公司年末计提资产减值损失36.5 亿元（主要为部分火电厂及煤炭专项整治）。

    2022 年末公司经营现金流净额达394 亿元（同比+63.5%）。

    全年完成上网电量4405 亿千瓦时，其中风光同比增长21%。2022 年公司完成上网电量4405 亿千瓦时（可比口径+2.8%），其中火电/水电/风电/光伏分别为3665/557/162/22 亿千瓦时。截至2022 年末公司控股装机97GW（火电72GW、风光10.5GW），权益装机53GW（火电32GW、风光9.4GW）；在建火电/水电/风光分别为6.4/3.9/6.7GW。

    火电盈利预期持续改善，2023 年拟投产风光8GW。公司背靠国家能源集团，长协煤保供优势显著（2022 年长协占97%、标煤单价979 元/吨），测算2022 年火电度电利润0.01 元，预计盈利有望继续改善。

    绿电方面，2022 年新增投产风/光为0.39/2.76GW；2023 年规划开支208 亿元建设新能源项目（占全部基建项目开支43%），计划获取新能源资源超过14GW，核准12GW，开工9.60GW，投产8GW。而当前组件价格已高位回落13.4%，期待绿电装机加速。

    盈利预测与投资建议。预计公司2023~2025 年归母净利润分别为67.87、78.18、89.07 亿元，按最新收盘价对应PE 分别为10.22、8.87、7.79 倍。公司火电盈利有望持续改善，且加速风电、光伏等清洁能源装机建设。参考同业估值水平，给予公司2023 年15 倍PE 估值，对应5.71 元/股合理价值，维持“买入”评级。

    风险提示。煤价持续上行；新能源项目建设、利用小时不及预期等。

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