爱博医疗披露2022 年年报和2023 年一季度报：1）2022 年实现营收5.79 亿元/+33.8%，归母净利润2.33 亿元/+35.8%；2）22Q4 封控和大面积感染导致白内障科室和视光验配机构大面积停诊，实现营收1.38 亿元/+27.7%，归母净利润0.34 亿元/+8.6%；3）23Q1 实现营收1.9 亿元/+44.6%，归母净利润0.78亿元/+33.6%。

    　　22 年公司盈利能力有所提升，实现销售毛利率84.8%/+0.46pct，净利率39.2%/+0.47pct，22 年公司人工晶体市场持续拓展、产能扩大，单位成本降低；角塑镜销量亦保持较大增长，试戴片占比减少，平均售价提高，毛利率上升。22年公司实现销售费率18.6%/-2.12pct，管理费率23.2%/-0.88pct，研发费率11.4%/-0.61pct，各费率均有所下降，22 年经营性现金流达到2.50 亿元/+14.1% 。

    　　分产品来看：我们预计疫情影响下白内障手术量行业增速下滑，22 年公司手术类业务实现营收3.68 亿元/+15.6%，毛利率87.6%/+2.43pct，其中人工晶体实现营收3.53 亿元/+15.8%，销售量80.6 万片/+14.9%，平均出厂价437.56 元/片，毛利率 89.5%/+2.53pct。我们预计今年集采对价格影响有限，在手术量增速修复的背景下，公司作为国产厂商有望进一步以价换量，提升销量和市占率；此外公司于22Q4 获批非球面衍射型多焦人工晶状体，填补了国产多焦点空白，或将于今年起放量提升单价及利润率。

    　　角塑逆势实现高增长、市场地位开始确立，视光产品线逐步完备：1）角塑产品营收1.74 亿元/+62.1%，普诺瞳销量32.6 万片/+51.5%，平均出厂价479.4 元/片，毛利率 86.2%/+2.29pct，22 年进入机构数量的快速提升，我们预计公司在角塑市场的市占率将稳中有升，且随着单价较低的试戴片销量占比下降，我们预计出厂价将提升；2）其他视光产品放量增长，实现营收0.34 亿元，毛利率48.0%/-2.3pct，多功能硬性接触镜护理液、硬性接触镜酶清洁剂分别于2022年2 月、2022 年9 月获三类医疗器械注册证，我们预计有望随着产品线完善维持高速增长；3）公司去年上市了普诺瞳仿生复眼离焦镜，今年上市零售版欣诺瞳环状多焦点离焦镜，将在医疗+零售渠道齐发力；4）隐形眼镜业务方面，目前天眼医药已布置全自动生产线，产能及良率均有提升，今年将着力提升产能、贡献收入。

    　　23Q1 营收表现亮眼：我们预计23Q2 核心产品人工晶体+角塑在低基数的情况下将延续高景气度，视光新产品加速放量。23Q1 实现营收1.90 亿元/+44.6%，归母净利润0.78 亿元，毛利率85.1%，净利率11.6%：

    　　1）收入端来看：23Q1 手术类业务恢复情况良好，角塑在高基数、1 月验配尚未恢复的情况下实现高速增长，护理产品、离焦镜、彩瞳等视光其他产品同比大幅增长，对收入贡献超11%；

    　　2）利润增速低于营收增速：除产品结构因素外，我们预计主因公司加大了新产品推广力度和品牌营销活动，加上蓬莱生产基地产能尚需逐步释放，以及加快推进研发项目，使得营业成本及各项费用增长较快，同时政府补贴及理财收益同比有所减少。

    　　研发及新产品进展：1）屈光手术方面，适用高度近视人群的有晶体眼人工晶状体有望打破STARR 的垄断局面；2）人工晶状体产品迭代将持续推进：非球面三焦散光矫正人工晶状体、非球面扩景深人工晶状体均已进入临床阶段；3）硅水凝胶隐形眼镜已经入临床阶段，后续有望进一步研发硅水凝胶彩片。

    　　投资建议：作为具备强研发能力的平台型公司，公司近年亦验证了其优异的商业化能力。我们预计手术类高端产品迭代有望持续、市占率或将稳中有升，角塑集采对上游企业影响较小，公司有望充分享受行业红利，维持高速增长，护理产品、离焦镜、彩瞳有望在23 年正式进入放量期。我们预计公司23-25 年营收分别为8.46、11.89、16.56 亿元；归母净利润分别为3.34、4.71、6.54 亿元，对应2023 年4 月19 日收盘价PE 分别为68、48、35 倍，维持“买入”评级。

    　　风险因素：新产品放量不及预期，政策风险，市场竞争加剧等。

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