我们看好公司在行业中的领先地位及受益于信创国产替代，维持“买入”评级，调整目标价至26 元人民币。

    　　业绩略低于市场预期。公司1Q23 收入14.7 亿人民币，同比增长15%，低于市场预期5.1%；其中，云服务业务1Q23 收入为9.5 亿，同比增长27%，收入占比提升至64%；其他业务收入为5.2 亿，同比基本持平。由于人员成本的增加，毛利率同比下降4.5 个百分点至44.6%；归母净利润为-4.0 亿，市场预期净利润为-3.8 亿，去年同期为-3.9 亿；净利率为-26.9%，去年同期为-30.7%。

    　　云业务持续推进，持续贯彻订阅优先策略。1Q23 公司云服务业务合同负载同比增长13.1%至19.4 亿，订阅合同负债同比增长42.9%至13.7 亿，累计付费客户数同比增长26.7%至59.78 万家。云服务业务收入中，大型企业收入同比增长20.2%至5.7 亿，中型企业收入同比增长64.8%至1.5 亿，小微企业云订阅收入同比增长31.5%至1.1 亿。

    　　维持“买入”评级：2023 年，公司将继续普及用友BIP 商业创新平台，注重于组织升级、改进经营、提高效益等关键战略，进一步推进大中型企业订阅收入增长，提升订阅收入占比。随着经济活动的逐步恢复，我们预计公司2023E/2024E 收入为114.7 亿/139.0 亿，同比增长24%/21%。我们看好公司在行业中的领先地位及受益于信创国产替代，维持“买入”评级，参考公司过去五年估值均值，给予公司2023E8.0x P/S，调整目标价至26 元人民币，对应2024E 6.6x P/S。

    　　投资风险：竞争加剧；需求复苏不及预期。

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