事件：公司发布2 022年报及2023年一季报，22 年公司实现营业收入66.28亿元，同比-11.95%；实现归母净利润5.50 亿元，同比+53.53%；实现扣非后归母净利润6.36 亿元，同比+111.44%。拟每10 股派发现金红利4 元，分红率为80.09%，股息率为4.52%。23 年Q1 实现营业收入16.03 亿元，同比-27.80%；实现归母净利润1.23 亿元，同比-22.48%。

    　　Q1 经营短期承压，出口端景气度低迷。22 年Q4 公司实现营业收入15.52 亿元，同比-18.54%，我们认为主要受到国内经济及地产周期下行、家电行业终端需求受损、主营业务出口景气度降低等影响。分品类来看，22 年生活热水、厨房电器营收分别为32.67、28.07 亿元，同比-5.67%/-18.78%。分地区来看，22 年主营业务国内/出口收入分别为40.53/24.55 亿元，同比-3.08%/-23.29%，出口端受到较大影响。分销售模式来看，22 年主营业务国内线上/国内线下收入分别为17.82/22.71亿元，同比+9.88%/-11.29%，线上渠道开拓取得成效，逆势实现增长。

    　　由于国内厨热行业市场复苏较缓、出口市场持续低迷，Q1 公司收入端仍然承受压力。国内方面，根据奥维数据，Q1 油烟机/燃气灶/燃气热水器/电热水器行业线下销售额分别同比-5.1%/-10.8%/-5.8%/-11.7%。线上销售额分别同比-1.6%/-6.3%/+1.9%/+1.6%。出口方面，参考Q1 我国烧烤炉品类出口美国金额同比下滑约30%。

    　　但从3 月的行业单月增速来看，不论是国内厨热还是烧烤炉出口都呈现一定的逐步回暖趋势。此外，公司将持续加大对热泵业务、自主品牌出海方面投入，我们认为公司后续短、中、长期收入增速有望得到提振。

    　　总体来看，厨房电器品类、国内线上及出口渠道毛利率显著增加，我们认为或主要得益于相关产品结构升级、人民币汇率贬值等因素。费用率方面，22 全年销售、管理、研发费用率分别为10.04%、2.75%、3.78%，分别同比+1.66、-0.01、-0.02pct

    　　毛利率持续提升，各渠道利润率走势分化。2022 全年归母净利润略低于预告，毛利率为27.07%，同比+3.54pc，净利率为8.29%，同比+3.55pct。分产品来看， 22 年生活热水/厨房电器毛利率分别为31.20%/17.69%，同比+0.10/+5.19pct；分地区来看，主营业务国内、出口毛利率分别为33.21%/14.13%，同比+0.56/+5.01pct；分销售模式来看，主营业务国内线上/国内线下毛利率分别为40.38%/27.59%、同比+4.39%/-2.94%。

    　　23 年Q1 公司整体毛利率为30.02%，同比+3.49pct，环比持续提升；净利率为7.69%，同比+0.53pct。费用率方面，23 年Q1 销售、管理、研发费用率分别为14.35%、1.95%、3.47%，分别同比+1.70、+0.54、+1.25pct，销售及研发费用投放力度明显加大。

    　　经营性现金流恢复，存货周转提速。1）截至23 年Q1 公司现金+其他　　流动资产合计19.30 亿元，同比+15.92%；应收票据和应收账款合计8.02 亿元，同比-34.15%；公司存货为6.73 亿元，同比-42.03%；合同负债+其他流动负债合计3.93 亿元，同比-17.63%。2）从周转情况来看，公司23 年Q1 期末存货周转天数同比-9.97 天，应收账款周转天数同比-0.06 天。3）22 年公司经营性现金流净额为8.15 亿元，同比+98.78%；23 年Q1 经营性现金流净额为3.61 亿，同比+756.36%。

    　　盈利预测：我们预计公司23-25 年营业收入分别为69.63/76.42/82.52亿元，分别同比+5.1%/+9.7%/+8.0%；归母净利润5.81/6.51/7.22 亿元，分别同比+5.6%/+12.1%/+10.9%, 对应PE 为11.32/10.10/9.10 倍。

    　　风险因素：原材料价格波动、海内外需求复苏不及预期、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧、汇率波动等。

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