事件：公司2022 年营收-8.8%，归母净利润-37.2%；2023Q1 营收+7.2%，归母净利润-21.5%。2022 年实现营业收入3.1 亿元（同比-8.8%），归母净利润0.5 亿元（同比-37.2%）；22Q1/22Q2/22Q3/22Q4 单季度收入同比+7.1%/-7.2%/-6.9%/-23.3%，归母净利润同比-7.5%/-38.1%/-29.5%/-61.2%。2023Q1 实现营业收入0.8 亿元（同比+7.2%），归母净利润0.1 亿元（同比-21.5%）。

    受下游需求下降影响，业绩短期承压。2022 年公司收入及净利润同比下滑主要系下游餐饮市场需求下降所致；毛利率为39.4%（同比-4.0pcts），主要系销售产品结构变化、原料价格上涨所致。期间费用率为22.1%，其中销售费用率7.6%（同比+1.4pcts）；管理费用率10.4%（同比+1.5pcts）；研发费用率3.7%（同比+0.4pcts）；财务费用率0.4%（同比+0.5pcts）；销售净利率为16.5%（同比-7.5pcts）。2023Q1 毛利率为38.7%（同比-0.7pcts），期间费用率为23.7%，其中销售费用率7.6%（同比+1.4pcts）；管理费用率11.6%（同比+0.9pcts）；研发费用率3.9%（同比-0.2pcts）；财务费用率0.6%（同比持平）；销售净利率为13.3%（同比-4.9pcts）。

    2022 年各品类均有所下滑，品牌定制渠道快速增长。分产品看：1）酱汁类调味料营收2.3 亿元（同比-8.2%），占比74.5%，毛利率为38.5%（同比-4.7pcts）；2）粉体类调味料营收0.7 亿元（同比-9.7%），占比24.1%，毛利率40.3%（同比-1.7pcts）；3）食品添加剂营收422 万元（同比-23.2%），占比1.4%，毛利率为73.0%（同比-2.5pcts）。分渠道看：1）餐饮收入1.2 亿元（同比-19.9%）；2）食品加工收入1.2 亿元（同比-14.5%）； 3）品牌定制收入0.5 亿元（同比+39.0%）；4）直营渠道中，商超和电商营收分别为191.9万元（同比+24.4%）和87.2 万元（同比-42.7%）；5）零售经销商营收0.1 亿元（同比+80.8%），2022 年零售经销商数量为100 家，同比增长37 家。

    2023Q1 餐饮渠道迅速恢复，食品加工渠道仍有压力。分产品看：1）酱汁类营收0.6 亿元（同比+14.1%），占比78.6%；2）粉体类营收0.2 亿元（同比-8.8%），占比20.5%；3）食品添加剂营收65.6 万元（同比-56.2%），占比0.8%。分渠道看：1）餐饮营收0.4 亿元（同比+34.4%），恢复良好；2）食品加工营收0.3 亿元（同比-18.3%），主要受对日出口减少影响；3）品牌定制营收0.1 亿元（同比+4.8%）；4）直营商超和直营电商分别收入55.7 万元（同比-6.5%）和42.2 万元（同比+73.6%）；5）零售经销商收入279 万元（同比+32.6%），2023Q1 零售经销商数量为105 家，较年初增长5 家。

    复合化、定制化程度高，期待新客户订单释放。1）产品：复合化、定制化特征明显，盈利能力有保证，同时公司研发能力强，新品迭代有效满足客户需求；2）渠道：采用直销为主、经销为辅的销售模式，C 端自有品牌“味之物语”已在商超和电商布局，占比有望持续提升。同时公司进行营销 网络渠道建设，显著加强销售及服务能力；3）客户：公司与老客户深入合作的同时持续拓展新客户，新客户有望在今年贡献业绩。

    投资建议：受疫情影响短期业绩有所下滑，但随着国内餐饮逐步恢复，预计未来业务将触底回升。我们预计公司2023-2025 年实现营业收入4.2/5.5/7.2亿元，归母净利润0.8/1.1/1.4 亿元。对应PE 分别为44/32/24，维持“增持”评级。

    风险提示：食品质量安全风险、市场竞争风险、配方改进和新产品开发风险、商超及电商等渠道营销发展相对不足的风险

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