事件：
公司发布2022 年年报及23 年一季报。2022 年，公司实现营收、归母净利润、扣非归母净利润3.09 亿元、0.51 亿元、0.43 亿元，分别同比-8.84%、-37.19%、-38.15%。其中Q4 营收、归母净利润、扣非归母净利润为0.75 亿元、0.10 亿元、0.08 亿元，分别同比-23.28%、-61.20%、-52.36%。23Q1，公司实现营收、归母净利润、扣非归母净利润0.80 亿元、0.11 亿元、0.10 亿元，分别同比+7.21%、-21.54%、-14.42%。
核心观点：
收入分析：下游需求温和复苏，Q1 收入逐步修复2022 年，公司实现营收3.09 亿元，同比-8.84%（Q1：+7.1%；Q2:-7.2%，Q3:-6.9%；Q4：-23.28%），Q4 受疫情影响，收入增速有所下滑。23Q1，公司实现营收0.80 亿元，同比+7.21%，营收逐步修复。
1）分渠道：22Q4，公司餐饮收入0.33 亿元（-32.53%，疫情影响下游餐饮），食品加工收入0.28 亿元（-30.65%），品牌定制收入0.12 亿元。23Q1，公司餐饮收入0.37 亿元（+34.32%，下游客户需求逐步修复），食品加工收入0.25 亿元（-18.28%，季节性差异，4 月在恢复），品牌定制收入0.14 亿元（+4.80%）。
2）分产品：22Q4，酱汁类调味料营收0.59 亿元（-18.87%），粉体类调味料营收0.16 亿元（-33.73%）。23Q1，酱汁类调味料营收0.63 亿元（+14.11%），粉体类调味料营收0.16 亿元（-8.76%）。
利润分析：毛利率下降、期间费用率增加，公司盈利能力承压2022，公司毛利率39.39%，同比-4.05pct，其中Q4 毛利率同比-5.40pct至38.08%，毛利率的下降主要由于产品结构改变和原材料价格上涨所致。期内，公司销售费用率+1.36pct（C 端的销售推广费用增加），管理费用率+1.54pct（股份支付成本增加），研发费用率+0.38pct，财务费用率+0.47pct（主要是结构性存款收益计提科目调整导致）。
综上，2022 年公司归母净利润率16.55%（-7.46pct），扣非归母净利润率13.82%（-6.55pct），其中22Q4 公司归母净利润率12.71%（-12.42pct），扣非归母净利润率11.09%（-6.76pct）。
23Q1，公司毛利率38.7%，同比-0.7pct，毛利率环比改善。销售费用率+1.38pct，管理费用率+0.91pct，研发费用率-0.20pct，财务费用率+0.00pct。综上，23Q1 公司归母净利润率13.33%（-4.88pct），扣非归母净利润率12.18%（-3.07pct）
2023 年展望：期待股权激励目标的实现。1）收入端，公司股权激励目标23 年收入或利润在21 年基础上增长30%，收入端即同比增长42%+，公司Q1 收入已现修复态势，上半年是相对淡季且消费力恢复需要过程，预计在下半年公司收入端将有更好表现，期待公司能够完成股权激励目标。2）利润端，公司毛利率较低的定制业务占比预计将逐步增加，使得公司毛利率提升空间有限。费用方面，随着规模的扩大，费率有望逐步下降，预计公司今年期间费用率将同比下降，公司目标控制在20%以内，全年净利率有望提高。
长期逻辑：赛道渗透率低发展空间大，公司作为赛道先发企业，产品及品牌优势突出，未来成长发力点多。1）赛道上，公司所处的复合调味料行业发展仍处在前期导入期，与发达国家相比渗透率目前仍处于低位，预计未来渗透率将快速提升,市场空间广阔。2）公司能力上，公司是国内较早开始为食品加工企业和餐饮企业提供复合调味品的企业，具有先发和品牌优势。凭借多年积累的技术和产品优势，公司核心客户群几乎囊括了国内最主要的对日出口禽肉调理食品的食品企业以及知名连锁餐饮企业，在食品工业、餐饮行业的品牌知名度和市场占有率不断提升。3）生命周期来看，公司目前处于成长前期，未来在巩固在原有餐饮连锁渠道和食品工业渠道市场份额的基础上，积极开拓潜在渠道和客户，不断加大品牌定制、零售终端、预制菜、烘焙等业务布局，未来收入增长发力点较多，看好公司各业务的发展潜力。
盈利预测与评级：公司业务于Q1 逐步修复，期待下半年更好的表现。预计公司2023-2025 年收入增速分别为40%、29%、25%，净利润增速分别为52%、40%、29%，对应EPS 分别为0.79 元、1.10 元、1.42 元，按照2024 年业绩给予40X 估值，一年目标价44 元，维持公司“增持”评级。
风险提示：行业竞争加剧、原材料等成本快速上升、食品安全问题等；
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