周大生发布2022 年报：2022 全年实现收入111.18 亿元，同比增长21.44%；归母净利润10.91 亿元，同比下降10.94%，扣非归母净利润10.25 亿元，同比下降14.06%。摊薄EPS 为1.01 元；加权平均净资产收益率18.28%，经营性现金流净额10.17 亿元，同比上升417.87%。2022 分配预案：以股本11 亿股为基数，向全体股东每10 股派发现金红利 6 元（含税）。

    　　2023 年一季度业绩：2023 一季度营业收入41.22 亿元，同比增长49.65%；归母净利润3.7 亿元，同比增长26.06%。扣非归母净利润3.56 亿元，同比增长26.49%。外部经营环境趋稳向好，黄金类产品消费市场热情持续，公司强化营运计划管理，持续加大产品研发及市场营销力度，黄金产品及线上业务继续保持较快增长，实现良好开局。

    　　周大生发布2023 年度财务预算：2023 年度公司营业收入预计同比增长 15-25%，净利润预计同比增长15-25%。

    　　简评及投资建议。

    　　1、1Q23 复苏明显，奠定良好开局。公司2022 年收入111.18 亿元增21.44%，归母净利润10.91 亿元减10.94%。2023 一季度营业收入41.22 亿元，同比增长49.65%；归母净利润3.65 亿元，同比增长26.06%。2022 年公司黄金产品体系日益完善，在展销业务模式助力下，黄金产品销售保持快速增长，报告期黄金产品销售收入同比增幅显著，同时，报告期线上业务继续保持稳定增长。

    　　（A）分业务模式：加盟业务：2022 年收入82.96 亿元，同比增长27.20%，占总收入的74.62%，其中黄金类产品销售收入63.57 亿元，同比增长74.40%，主要由于2022 年公司整体收入结构在渠道、品类分布上有所变化所致。1Q23 收入30.72 亿元，同比增长48.91%， 其中黄金产品批发销售收入26.33 亿元， 同比增长54.31%。电商业务：2022 年收入15.46 亿元，同比增长34.65%；1Q23 收入5.21 亿元，同比增长85.72%。线下自营：2022 年收入10.69 亿元，同比下降15.13%，占总收入的9.62%，收入减少主要由于部分自营线下门店二季度受外部环境影响部分期间经营停滞所致；1Q23 收入4.89 亿元，同比增长36.28%。

    　　（B）分品类：镶嵌产品：2022 年收入13.00 亿元，同比下降41.69%，占总收入的11.69%，占比较2021 年同期下降12.65pct；素金产品：2022 年收入84.68 亿元，同比增长52.16%，占总收入的76.17%，受经营环境不确定性及消费者信心因素影响，镶嵌产品销售同比下滑较为明显，黄金类产品消费市场延续较高的景气度，素金产品收入占比增加明显；品牌使用费：2022 年收入6.24亿元，同比下降10.13%，占总收入的5.61%。

    　　2、2022 全年新开门店620 家，一二线占比继续提升。2022 年度累计新增门店620 家（其中加盟门店574 家/自营门店46 家），累计撤减门店506 家（其中加盟门店471 家/自营门店35 家），净增加门店114 家（其中加盟门店103 家/自营门店11 家），下半年拓店力度有所加快，2022 年末终端门店数量较2021 年末增长2.53%。

    　　1Q23 累计新增门店106 家（其中加盟门店82 家/自营门店24 家），累计撤减门店85家（其中加盟门店81 家/自营门店4 家），净增加门店21 家（其中加盟门店1 家/自营门店20 家）。截止1Q23 周大生品牌终端门店数量4637 家，其中加盟门店4368 家，自营门店269 家。

    　　进一步拆分公司各类型门店的效益：

    　　（1）自营店：2022 年自营平均单店营业收入451.1 万元，同比下降13.7%。其中，自营单店平均镶嵌销售收入45.89 万元，同比下降39.40%，单店平均黄金产品销售收入391.64 万元，同比下降7.81%。2022 年自营业务积极优化市场布局开拓新店，淘汰关闭业绩不及预期的门店，同时加强门店精细化运营管理扎实渠道建设。

    　　（2）加盟店：2022 年加盟业务单店平均营业收入194.24 万元，同比增长20.32%。其中，单店平均镶嵌首饰批发收入25.36 万元，同比下降47.57%，主要由于终端门店镶嵌销售下降使得加盟客户补货需求下降所致。单店平均黄金产品批发销售收入148.83万元，同比增长64.97%，主要由于报告期珠宝首饰市场消费结构变化以及通过展销方式直接向加盟商批发供货使得黄金销售收入大幅增加所致。

    　　3、2022 年营业利润同比下降10.77%，归母净利润同比下降10.94%。2022 年营业利润同比下降10.77%至14.09 亿元，营业外收入1219 万元、营业外支出51 万元，有效所得税率上升0.28pct 至23.45%，最终归母净利同比下降10.94%至10.91 亿元，扣非净利同比下降14.06%至10.25 亿元。

    　　4、经营回顾：（1）渠道方面，积极整合行业资源。2022 年，公司开展省级服务中心业务模式，着力强化品牌势能，设立周大生经典品牌门店，赋能渠道下沉加密拓展，进一步激发渠道发展活力。

    　　（2）产品方面，优化调整产品战略，加强时尚、文创类黄金的研发推广力度，充分打造产品差异化竞争优势。2022 年，黄金产品消费市场持续向好，公司重磅推出了与国家级文化 IP《国家宝藏》的联名系列。同时，迭代了黄金文创 IP 联名“非凡国潮”系列（藏地佛教文化―吉祥・布达拉；观世音菩萨祈福文化―如意・普陀；经典馆藏文物福佑文化―遇见・国 潮），公司黄金产品研创力度不断加强，品牌特色、经典畅销、时尚文创等黄金产品体系日益完善，黄金品类增长明显。

    　　（3）营运方面，积极推进数字化新零售渠道发展，更加注重线上线下融合，不断创新营销手段。2022 年，公司通过社群、直播等渠道多维度提升品牌影响力，推进落实组织变革，建立营运职能管理团队长效激励机制，精准赋能门店，持续提升终端门店精细化运营管理水平。积极探索融合发展新模式，启动黄金产品供应链变革。

    　　维持对公司的判断。公司自启动省代业务，通过整合市场资源，提升供应链运营及资金周转效率，有效解决黄金产品本地配货效率的瓶颈问题，激发渠道发展活力，周大生珠宝在目标市场的品牌拓展和渗透力得以强化，产品竞争力持续提升。我们预计随着省代模式持续深入，黄金产品销售及门店拓展能力将进一步强化。

    　　更新盈利预测。我们预计公司2023-2025 年收入各138.06 亿元（+3.4%）、166.03 亿元（+10.9%）、195.18 亿元，同比增长24.2%、20.3%、17.6%；归母净利润13.63 亿元（-3.7%）、16.11 亿元（-0.3%）、18.88 亿元，同比增长25.0%、18.2%、17.2%。参照可比公司2022 年估值，考虑到公司轻资产模式有望继续推进快速扩张，给予2023 年18倍PE，对应合理市值245 亿元，目标价22.39 元（+31.8%），维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：行业需求疲软；扩张速度不确定；存货管理风险。

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