观点聚焦

    　　投资建议

    　　公司自成立起专注于阿胶系列产品生产销售，过去3 年时间公司积极调整营销策略和组织架构，核心阿胶系列产品恢复增长。我们认为目前公司新战略明确，新一届管理层具备丰富经验，公司有望实现更高质量发展。

    　　理由

    　　四个重塑激发内生动力，有望延续高质量发展。公司聚焦阿胶品类七十年，是滋补养生领域领导品牌，阿胶系列贡献收入占比基本超85%。自2005 年华润入主后，公司充分利用整合华润系资源。2022 年，公司深入推进四个重塑，激发内生动力，毛利率从2019 年47.7%提升2022 年68.3%1，同期存货周转从801 天降至405 天，应收周转从132 天降至32 天，2022 年底在手现金达30 亿元，经营效率不断提升；2023 年，公司将围绕增长及效率进行战略布局，我们认为有望实现长期良性增长。

    　　深耕阿胶七十年，百年老字号深入人心。分产品看：1）阿胶块：国内OTC第一大单品，有望保持稳健增长。根据米内网，2021 年公司阿胶块终端销售额达到22.2 亿元，公司围绕阿胶块进行延展突破，未来有望覆盖更多消费场景和人群；2）复方阿胶浆：具备临床潜力，发力医疗市场。根据米内网，2022 年公司阿胶浆终端零售销售额达到7.1 亿元，作为十四五期间重点战略品种，公司加强临床医学科研，通过产品功能连接消费者，有望带来新业绩增长点；3）阿胶糕（桃花姬）：健康消费核心产品，有望走向全国性品牌。

    　　桃花姬定位20-35 岁消费人群，采取明星代言、深化礼品市场等多元化运作方式，我们认为或将进一步开拓全国市场。

    　　药品+健康消费品双轮驱动，中式滋补保健领域领导者。1）精品中药：立足国家胶类技术研究中心资源，充分挖掘胶类功效差异性，并通过立足气血大品类，向男科/肝肾/骨科/心血管等品类积极拓展；2）健康消费品：公司积极开发燕窝等食品和美妆产品，扩展覆盖面，22 年保健品子公司收入3.9 亿元。

    　　同时，公司开展数字化转型，线上线下融合发展，以顾客为中心积累品牌顾客资产。我们认为，在多元拓面和线上线下融合营销驱动下，公司有望持续巩固中式滋补保健领域领导者地位。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2023/24 年EPS预测1.41 元（YoY+18.1%）/1.68 元（YoY+19.4%）

    　　不变。当前股价对应2023/24 年P/E为36.4x/30.5x。维持跑赢行业评级及59.60 元目标价，对应2023/24 年P/E为42.3x/35.4x，隐含16.2%上行空间。

    　　风险

    　　原材料成本上升风险；数字化转型效果不及预期；低价无序竞争风险。

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