诺禾致源公布2023 年中报。上半年实现营业收入9.30 亿元（同比增长9.44%）；实现归母净利润7503 万元（同比增长32.34%）；实现扣非后归母净利润5837 万元（同比增长24.43%）。分季度看：2023 Q2 实现营业收入4.89 亿元（同比增长5.66%），较Q1 环比增长11.05%；实现归母净利润5253 万元（同比增长38.87%），较Q1 环比增长133.47%；实现扣非后归母净利润3845 万元，较Q1 环比增长93.05%。

    　　观点：海外保持稳健增长，收入占比接近一半，全球化战略推进成效显现。

    　　国内受测序平台更换、投融资不佳及市场竞争等原因增长承压。

    　　测序平台服务、港澳台及海外收入增速领先，公司行业基础设施作用及国际化战略峥嵘初显。1）分产品：建库测序平台服务收入4.45 亿元（同比增长24.21%），占比47.88%；生命科学基础科研服务收入3.01 亿元（同比增长14.92%），占比32.33%；医学研究与技术服务收入1.33 亿元（同比增长6.55%），占比14.30%。2）分区域：大陆收入4.66 亿元（同比下滑5.72%），占比50.16%；港澳台及海外收入4.63 亿元（同比增长30.79%），占比49.84%。我们认为国内收入增长承压的主要原因有：a.目前处于NovaSeq? X Plus 新测序平台更换期，客户转化速度有影响；b.初创企业融资难度加大，公司信用政策收紧影响客户转化；c.国内测序企业竞争加剧等。

    　　毛利率维持稳定，规模效应致期间费用率不断优化。2023Q2 毛利率42.14%，同比下降0.12pct，环比提升1.2pct；2023Q2 销售费用率19.05%，同比增加1.07pct，环比下降0.3pct；2023Q2 管理费用率8.89%，同比下降1.05pct，环比下降1.68pct；2023Q2 研发费用率5.52%，同比下降0.42pct，环比增加0.38pct。

    　　公司笃定全球化战略不动摇，临检布局持续推进。诺禾致源业务覆盖全球六大洲约90 个国家和地区，服务客户近7000 家。在境内设有天津、上海及广州实验室，在新加坡、美国、英国建立了本地化运营的实验室，于中国香港、新加坡、美国、英国、荷兰、日本等国家和地区设有子公司，全面覆盖境内外一流科研院所。此外，六基因试剂盒已在数十家核心医院完成入院，独立研发的病原宏基因组高通量检测等LDT 产品与多家三甲医院建立研究合作关系，临床业务拓展顺利。

    　　盈利预测与估值：考虑到国内业务恢复不及预期，我们对盈利预测进行调整，预计2023-2025 年公司实现归母净利润为2.19 亿元、3.00 亿元、4.11 亿元，分别同比增长23.8%、36.9%、37.0%，暂不考虑定增稀释影响，对应PE分别为43x、31x、23x。维持“买入”评级。

    　　风险提示：国内科研活动恢复不及预期；海外外包率提升不及预期。

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