投资要点

    多晶硅价格回落盈利能力下滑，积极推进销库出货环比高增2023H1 公司实现营收93.25 亿元，同比下降42.93%；归母净利润44.26 亿元，同比下降53.53%，实现毛利率57.67%，净利率47.47%。2023Q2 实现营收44.68亿元，同比下降45.58%，环比减少7.99%；归母净利润15.15 亿元，同比减少70.94%，环比减少47.95%，实现毛利率41.90%，环比下降30.27pcts，实现净利率33.91%，环比下降26.03pcts。公司业绩大幅下降因为2023 上半年，产业内周期性库存消耗叠加新增产能陆续释放影响，国内多晶硅供给量大幅增加，进而导致多晶硅价格的快速回落。

    新增产能有序释放，积极销库推动出货量显著增长2023H1 公司实现多晶硅产量7.92 万吨，同比增长18.66%，占国内多晶硅产量的12.15%，其中Q2 为4.53 万吨，环比增加33.85%；实现销量7.68 万吨，同比增长0.59%，其中Q2 为5.15 万吨，环比增加103.89%。二季度出货量环比高增，主要因为1）内蒙古一期10 万吨产能有序释放；2）加大销售力度，积极消化库存。价格端，2023H1 公司多晶硅平均销售价格为12.05 万元/吨，同比下降43.44%，其中2023Q2 为8.64 万元/吨，环比下降54.65%。成本端，2023H1 公司多晶硅平均销售成本为5.14 万元/吨，同比下降18.66%，其中2023Q2 为5.03 万元/吨，环比下降5.82%。2023H1，单位现金成约为4.51 万元/吨，同比下降22.07%，其中Q2 为4.41 万元/吨，环比下降6.11%。

    产量目标持续推进，半导体、N 型硅料技术领先截至2023H1，公司总产能为20.5 万吨/年，报告期内包头一期10 万吨多晶硅项目主体建设完成，项目已达产，二期10 万吨多晶硅项目预计于2023Q4 投产，产能建设持续推进，预计公司2023 年底名义产能将达30.5 万吨，根据公司预计，2023 全年产量有望达到19.3-19.8 万吨（其中23Q3 产量5.5-5.7 万吨）。此外，公司1000 吨半导体级硅料项目预计于2023Q3 投产。项目建成后，公司将进一步拓展公司业务领域，完善产业链业务布局。同时，公司已经实现了N 型硅料批量销售，随着行业向下一代N 型技术的过渡，N 型多晶硅的销售溢价扩大，有望为公司贡献新的利润增长点。

    盈利预测及估值

    下调盈利预测，维持“买入”评级。公司是多晶硅领域龙头公司，N 型、半导体产品技术领先。考虑到多晶硅价格在报告期内显著下降，我们下调公司盈利预测，预计2023-2025 年分别实现归母净利润60.30、41.00、58.23 亿元，对应EPS为2.82、1.92、2.72 元/股，对应PE 分别为14、21、15 倍，考虑到价格下降因素下调公司盈利预测，但是出于对公司规模优势、领先技术的考虑，维持“买入”评级。

    风险提示：产能扩产不及预期；下游需求不及预期；产品价格大幅波动风险。

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