事件：公司2023H1 实现收入17.43 亿元，同比增长6.48%；实现归母净利润1.80 亿元，同比增长55.11%；实现扣非后归母净利润1.42 亿元，同比增长52.10%。其中2023Q2 实现收入9.88 亿元，同比增长1.48%；实现归母净利润1.35 亿元，同比增长53.47%；实现扣非后归母净利润1.08 亿元，同比增长49.67%。

    　　开店保持快速增长，同店表现仍有压力。2023H1 末公司全国门店总数为6137 家，对比2022 年底净增加442 家，同比增长12%。随着疫情管控放开，公司积极进行门店扩张，提升市场占有率，一方面在市场占有率高的城市持续布局加密，另一方面在市占率低的城市积极探索。同时在管控放开后，我们预计公司闭店率相比过去几年有所下降。同店方面，我们预计上半年小幅承压，Q2 承压更为明显，主要系需求修复较疲软，后续随着经济修复，同店有望迎来改善。上半年公司推出“乐山钵钵鸡”、“爽口蹄花”、“手撕鸡”等多款新品，持续增加消费者黏性。2023Q2 公司鲜货产品收入占比环比Q1 提升2.58pct，我们认为主要系天气转热后，门店鲜货需求增加，预包装产品Q2 收入占比环比下降2.03pct。分地区看，2023Q2 华南、华中地区收入占比分别提升3.37、1.19 个pct，华南地区提升明显，市场开拓成效显现。2023H1 公司经销商净增加15 家至104 家。

    　　成本红利加速释放，推动利润高速增长。2023Q2 公司销售毛利率为22.99%，同比提升5.40pct，环比2023Q1 的增幅2.32pct 进一步扩大，主要受益于牛肉及牛杂等原材料成本持续大幅下降。在去年牛肉成本处于高位的背景下，今年有望充分受益于原材料价格回落。2023Q2 公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别+2.40、-1.04、+0.01、-0.13 个pct 至5.43%、3.29%、0.19%、-0.10%。其中销售费用率上升，主要系广告、展览宣传、促销、市场推广费上升，疫后公司加大市场开拓力度。综合来看，公司2023Q2销售净利率同比提升4.52pct 至13.48%。

    　　盈利预测：公司是佐餐卤味龙头，2023 年随着疫情管控放开，公司快速开店提升市场份额，加速进行全国化扩张。同时公司加大市场投入，积极寻求同店提升，降低闭店率，后续随着经济回暖，同店表现有望迎来改善。成本端牛肉及牛副价格高位回落，驱动利润弹性大幅释放。考虑到同店修复进度低于预期，我们下调收入和盈利预测，预计公司2023-2025 年公司收入分别为39.82、47.33、55.48 亿元（前值为43.56、52.20、61.93），归母净利润分别为3.63、4.59、5.62 亿元（前值为4.03、5.05、6.38），EPS 分别为0.88、1.11、1.37 元，对应PE 为29 倍、23 倍、19 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：食品安全风险；主要原材料价格波动的风险；市场开拓不及预期的风险。

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