2023H1 公司收入/归母净利润同比+34.6%/+190.9%至8.3 亿元/1.2 亿元，多产品快速放量带来收入快增，成本下降&费用优化推动盈利能力改善。展望下半年，公司全渠道建设持续推进，老三样及调味坚果有望维持快速增长，新品全渠道投放带来增量，叠加成本回落，我们持续看好公司全年业绩高增。

    　　2023H1 公司收入/归母净利润同比+34.6%/+190.9%至8.3 亿元/1.2 亿元。公司实现收入8.26 亿元、同比+34.6%，归母净利润1.20 亿元、同比+190.9%，扣非归母净利润1.03 亿元、同比+214.4%。其中2023Q2 实现收入4.35 亿元、同比+48.1%，归母净利润0.64 亿元、同比+246.5%，扣非归母净利润0.54 亿元、同比+533.5%，公司调味坚果、青豌豆、薯片等产品在线上线下多渠道快速放量带来收入快增，成本下降&费用优化带来盈利能力提升。

    　　风味坚果持续高增，电商&零食量贩&商超会员渠道表现亮眼。2023H1 年公司综合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁/蚕豆/其他收入分别同比+47%/+32%/+24%/+21%/+42%至2.3 亿/2.0 亿/1.2 亿/1.1 亿/1.6 亿元；其中调味坚果持续放量推动综合果仁及豆果较快增长，老三样在抖音等电商渠道高速增长，薯片和花生表现亮眼推动其他产品收入快速增长。公司持续推进渠道转型，Q2 积极拥抱零食量贩店、商超会员店渠道，大力开拓线上自播达播等新媒体渠道，2023H1 公司经销/电商/其他渠道收入分别同比+36.3%/+36.4%/-2.7%至6.8/1.2/0.2 亿元，Q2 以来会员店、零食量贩店、月销均在2000 万以上，全渠道建设逐步完善。

    　　成本改善&费用优化，盈利能力继续提升。2023H1 受产区产量、市场供求等因素影响，公司棕榈油采购价格同比下降34%、瓜子仁采购价格同比下降12%，2023H1公司毛利率同比+3.4Pcts 至35.6%（Q2 同比+5.8Pcts 至34.9%），其中经销模式/电商模式毛利率分别同比+3.1Pcts/+9.0Pcts 至30.6%/34.9%，电商毛利率较大提升，主要系高毛利老三样产品占比提升&原料成本回落&产品提价。公司持续优化费用投入，2023H1 销售费率/管理费率同比-3.9Pcts/-1.2Pcts 至12.7%/4.4%（Q2 同比-4.2 Pcts/-1.4Pcts 至11.8%/4.4%）。成本改善&费用优化&规模效益提升综合推动下，2023H1 公司归母净利率同比+7.8Pcts/+7.1Pcts 至14.5%/12.5%，其中Q2同比+8.5Pcts/+9.5Pcts 至14.8%/12.3%，盈利能力持续提升。

    　　展望H2：全渠道建设推进&新品投放，持续看好全年业绩高增。在供应链优化、渠道组织架构调整、人才引入等多举措推动下，公司全渠道转型持续推进，电商、零食量贩、会员超市等多渠道月销持续增长，经销商优化调整后商超渠道有望恢复稳健增长，合作新经销商有望拉动流通渠道增长；公司下半年将继续在全渠道加速新品投放及新品改造，扩大冻干坚果的会员店品牌合作并向全渠道推广，调味坚果有望借助电商渠道实现进一步增长，新品投放后安阳工厂产能提升预计将进一步增大规模效应降低亏损。综合来看，在全渠道铺货&新品投放推动下，公司全年业绩有望维持高增。

    　　风险因素：零食行业需求大幅下滑；原材料成本大幅上涨；公司渠道拓展不及预期；公司安阳新品调整不及预期；行业竞争加剧；食品质量安全事故；公司核心骨干大量流失；公司新品研发不及预期。

    　　投资建议：考虑到公司Q2 利润表现超出我们此前预期，我们上调公司2023/2024/2025 年EPS 预测至2.92/3.90/4.79 元（原预测为2.81/3.68/4.78），现价对应2023/24/25 年PE 为26/20/16 倍。结合可比标的2023 年动态PE：

    　　盐津铺子32x、劲仔食品29x（Wind 一致预期），同时结合甘源未来2 年的成长性要好于可参照标的的预期，给予公司2023 年目标PE 35x，对应目标价104元，维持“买入”评级。

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