事件：公司发布2023 年半年报，23H1 实现营业收入85.05 亿元，同比+7.17%；归母净利润8.65 亿元，同比+18.89%；扣非归母净利润8.54 亿元，同比+19.34%。其中Q2 实现营业收入44.99 亿元，同比+9.64%；归母净利润4.78 亿元，同比+23.52%。

    　　疆内乌苏表现超预期，全国化持续推进。23H1 啤酒销量172.68 万千升，同比+4.76%，吨价达到4925.18 元/千升，同比+2.30%。分产品看，高端/主流/经济产品分别实现营收29.31/43.94/10.03 亿元， 同比增长1.74%/11.82%/4.49%。主流增速较快主因乐堡、重庆品牌增速较快。23Q2啤酒销量90.32 万千升，同比+5.74%，受益于新疆旅游的恢复，Q2 疆内乌苏环比Q1 更好。夏日纷果味酒作为公司在果味酒赛道上重点培育的新星，在2023 年上半年保持着令人振奋的增长。啤酒消费表现较好。Q2 吨价4981.17 元/千升，同比+3.70%，高档/主流/经济产品分别实现营收16.03/22.42/5.63 亿元，同比+6.39%/+15.68%/-0.32%。分地区看，西北区/ 中区/ 南区分别实现营收25.15/34.58/23.55 亿元， 同比-1.95%%/+3.36%/+26.63%。

    　　成本压力得到缓解，盈利能力边际改善。成本端，2023H1 营业成本同比+7.57%达到43.81 亿元，啤酒吨成本同比+2.68%达到2537.21 元/千升。其中23Q2 吨成本同比微降0.1%达到2418.42 元/千升，23Q2 实现毛利率51.45%，同比+1.85pct，主要系Q2 以来包材成本压力有所缓解。费用端，23Q2 销售费用率/管理费用率分别为15.93%/3.22%，同比+0.59pct/-0.03pct，销售费用由于去年同期难以进行营销活动，今年加大费用投入。

    　　综上，23H1 实现归母净利率10.17%，同比增长1.00pct，其中23Q2 归母净利率为10.62%，同比增长1.19pct，产品结构优化下，公司盈利能力持续改善。

    　　投资建议：去年三季度为销量的低基数，三季度为啤酒销售旺季，预计三季度公司销售有望转好。下半年预计包材等成本进一步下降，8 月商务部公告澳麦双反取消，预计24 年成本有望进一步改善。继续维持买入-A 评级，预计公司2023-2025 年的每股收益为3.16/3.76/4.43 元，由于行业估值中枢下移，下调12 个月目标价至117 元，相当于2024 年31x 市盈率。

    　　风险提示：高端啤酒行业竞争加剧；销量不及预期等。

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