2023 年上半年，公司收入607.05 亿元，同比+1.48%；归母净利润54.72 亿元，同比+19.85%；扣非归母净利润49.09 亿元，同比+31.78%。公司业绩符合预期，二季度净利润创历史新高，扣非归母净利润快速增长，毛利率显著提升。

    上半年，公司加强“连接+算力”业务的双向协同，ICT 设备份额快速提升。展望未来，公司计划大力投入5G-Advanced、6G、AI 大模型等前瞻技术的研发，加快服务器及存储、数据中心交换机、AI 服务器、数据库、新型数据中心等业务的培育。给予中兴通讯A 股2023 年23X PE，对应目标价50 元，维持“买入”评级；给予中兴通讯港股2023 年15X PE，对应目标价35 港元，维持“买入”评级。

    单季度利润创历史新高，扣非归母净利润快速增长。2023 年上半年，公司实现收入607.05 亿元，同比+1.48%；实现归母净利润54.72 亿元，同比+19.85%；扣非归母净利润49.09 亿元，同比+31.78%。毛利率43.22%，同比+6.18pcts；净利率8.88%，同比+1.28pcts。单二季度，公司归母净利润28.3 亿元，同比+20.46%；毛利率42.04%，同比+5.6pcts，环比-2.4pcts。公司二季度业绩符合预期，得益于毛利率的持续显著提升，公司单二季度归母净利润创历史新高，上半年扣非归母净利润实现快速增长。上半年，公司经营性净现金流64.3 亿元，同比+83.62%。预计公司芯片自研将进一步带动毛利率提升，公司业绩有望持续稳健增长。

    运营商网络业务：毛利率显著提升，ICT 设备高速增长。运营商网络业务上半年营收为408.1 亿元，同比+5.4%；毛利率54.20%，同比+8.89pcts。公司基于长期积累的ICT 全栈核心能力，在运营商客户中提升份额，在政企和垂直行业客户加速突破，凭借芯片自研能力，毛利率显著提升。当前，公司服务器及存储市场规模已进入国内前五、电信行业持续保持第一，并在金融、互联网、电力、交通等行业广泛应用。在交换机方面，公司新一代高性能400GE/800GE数据中心产品，支持单槽14.4T，采用智能无损技术。上半年，公司推出支持高密度400GE 的高性能、超大容量高端路由器新品。根据IDC 报告，2023 年第一季度公司路由器产品国内市场销售额排名前二。看好公司连接+算力产品竞争力持续提升，公司运营商网络业务毛利率有望稳步增长。

    政企业务：收入小幅下滑，看好长期成长空间。政企业务上半年营收为58.7 亿元，同比-12.37%，主要由于国内集成类项目及国际市场收入同比减少所致。毛利率27.51%，同比+0.15pcts。当前，公司深耕互联网、金融、电力、交通等行业，聚焦行业头部客户，依托服务器及存储、光传输、新型数据中心、数据中心交换机、数据库等主力产品，为数字经济发展提供强大的算力基础设施。

    消费者业务：智慧家庭全球领先，推出多款终端新品。消费者业务上半年营收为140.2 亿元，同比-2.6%，主要由于国际手机产品收入同比减少所致。毛利率17.82%，同比-1.47pcts。智慧家庭领域，公司家庭终端产品PON CPE、机顶盒以及移动互联产品5G MBB & FWA 保持发货量全球领先，机顶盒市场份额持续增长。终端领域，公司发布包括全球首款AI 裸眼3D 平板nubia Pad 3D 在内的多项新品。看好公司持续丰富消费者业务产品矩阵。

    成本费用分析：衍生品投资相关损失拖累短期业绩。23H1，公司销售/管理费用率分别为7.6%/4.1%。销售费用同比+4.36%，主要由于市场推广投入增加所致；管理费用同比持平，主要由于管理效率提升所致。财务费用-8.14 亿元，同比减少367.91%，主要由于本期汇率波动产生汇兑收益所致。构成利润的其他项目方面，公司上半年投资收益-4.6 亿元，同比-169.17%，主要系本期处置衍生品投资产生损失5.5 亿元而上年同期为收益3.3 亿元；公允价值变动损失4.3 亿元， 同比+9.88%，其中，本期衍生品投资期末进行公允价值重估产生损失2.2 亿元而上年同期为收益0.5 亿元。信用减值损失1.8 亿元，同比+52.39%；资产减值损失2.8 亿元，同比+72.39%，主要由于存货跌价准备计提增加所致。我们认为汇率的波动对公司业绩的影响偏短期，公司扣非归母净利润表现良好，看好公司长期利润率提升。

    从CT 走向IT，AI 持续加快布局。上半年公司研发费用同比+26%，研发费率21.07%，主要由于公司持续进行5G 相关产品、芯片、服务器及存储、创新业务等技术领域的投入所致。公司坚持长期投入，掌控底层核心技术。在芯片领域，公司具有近30 年研发积累，通过ICT 芯片底层技术研发，构建全栈算网底座。公司分布式数据库GoldenDB 客户覆盖国有大行、股份制银行和头部券商等五十余家金融机构；公司操作系统涵盖嵌入式、服务器、桌面和终端等设备类型的操作系统全系列解决方案，产品已广泛应用于通信、汽车、电力、轨道交通等行业，累积发货超2 亿套。AI 方面，公司预计下半年将发布支持大模型训练的最新平台AI 服务器。目前，中兴通讯已在南京滨江基地打造GPU 算力集群，正在进行百亿级参数规模的大模型训练，公司也正在构建支持千亿级参数的大模型训练的GPU 集群。看好公司核心技术自主创新为公司带来广阔增长空间。

    风险因素：中美贸易摩擦加剧；国内三大运营商及全球其他运营商资本开支不及预期；全球5G 建设进度不及预期；疫情反弹带来不利影响；公司毛利率提升不及预期；公司在运营商招标中份额提升不及预期；公司政企业务增速不及预期；公司消费者业务发展不及预期；公司芯片供应不及预期。

    盈利预测、估值与评级：上半年，公司加强“连接+算力”业务的双向协同，ICT设备份额快速提升。展望未来，公司计划大力投入5G-Advanced、6G、AI 大模型等前瞻技术的研发，加快服务器及存储、数据中心交换机、AI 服务器、数据库、新型数据中心等业务的培育。考虑到公司芯片自研带动毛利率提升及ICT设备等产品份额快速增长，我们上调公司2023-2025 年归母净利润预测分别105.36/128.02/155.33 亿元（原预测值为101.62 亿、121.11 亿、147.26 亿元）。

    同行业可比公司中，当前紫光股份、锐捷网络、浪潮信息2023 年Wind 一致预期净利润对应平均PE 为30 倍。考虑到中兴通讯稳健的经营质量，保守给予公司A 股2023 年23X PE，对应目标价50 元，维持“买入”评级。中兴通讯港股过去三年平均PE 为14X，考虑到当前中兴通讯服务器、AI、芯片等多项业务高速发展，公司毛利率持续提升，因此我们认为公司当前估值水平理应超过过去三年的估值中枢，给予中兴通讯港股2023 年15X PE，对应目标价35 港元，维持“买入”评级。

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