业绩小幅增长，静待下半年公司业绩释放

    公司23H1 实现营收312 亿，同比+0.79%，归母净利润为11.20 亿，同比+1.18%，扣非净利润为10.07 亿，同比+3.7%，其中合并交建集团产生的当期净损益为1.3 亿元。上半年业绩小幅增长，新签订单高增长，叠加22Q3基数较低，我们看好下半年公司业绩释放。

    新签订单高增长，省外及国外市场拓展成效显著23H1 公司路桥施工/养护施工/商品混凝土/设计咨询业务收入分别为279.5/20.3/7.3/2.4 亿元，分别同比-0.25%/-0.23%/+0.24%/+0.02%，其中路桥施工的毛利率为11.74%，较22H1 下滑0.07pct。从区域分别来看，华东/西南/海外区域收入占比分别为80%/9.5%/4.7%，收入同比增速分别为+0.03%/+4.82%/-15.58%。山东路桥Q2 新签订单328.06 亿元，同比增长126%；23H1 累计中标额518.3 亿元，订单延续了22 年下半年以来的高增长，其中省内中标394 亿元，占比76%。上半年山东省综合交通基础设施建设完成投资1630 亿元，完成年度计划的52.6%，较上年同期增长12.34%，省内基建景气度较好。同时公司加大省外及国外市场开拓力度，首次开拓菲律宾、缅甸等国别并进军安徽等养护市场，同时深化省外重点区域的二次开发，国内省外中标占比21.6%，开拓成果显著。

    盈利能力提升，现金流短暂承压

    23H1 综合毛利率为12.2%，同比+1.07pct，期间费用率为5.33%，同比提升0.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别变动0.0pct/+0.17pct/+0.02pct/+0.41pct，其中财务费用同比增长59%，主要系公司发行可转债造成有息负债增长。资产及信用减值损失为2.75 亿元，较去年同期增加1.5 亿，主要系应收账款坏账损失及合同资产减值较多所致。综合影响下，23H1 净利率为4.51%，同比+0.04pct。现金流有所承压，23H1CFO 净额为-13.34 亿元，较去年多流出6.29 亿元，主要系保证金支付增加13.8 亿，收付现比分别为70%/78%，分别同比变动+1.8pct/-4.9pct。资产负债率为79.5%，同比小幅提升2.09pct，考虑到未来可转债转股我们预计资产负债率或将有所下降。

    看好公司养护业务布局，维持“买入”评级

    考虑到公司收购交建集团后将持续完善养护业务布局，叠加订单自22 年下半年以来维持高增， 我们预计23-25 年归母净利润分别达28.85/33.65/39.44 亿元，认可给予公司23 年5 倍PE，对应涨幅空间为35%，目标价为9.24 元，高成长价值属性凸显，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料价格上涨超预期；工程回款不及预期；项目落地进度不及预期。

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