业绩：2023H1 年公司收入/归母净利润分别为12.21/1.76 亿元（同比+7.71%/+37.41%）；2023Q2 公司收入/归母净利润分别为4.81/0.28 亿元（同比-5.57%/+39.81%）。

    　　中高端短期表现略承压，高档占比提升赋予低基数下向好利润表现。

    　　2023Q2 公司酒类业务收入4.57 亿元（同比-7.92%），其中：高档酒/中档酒/低档酒收入2.97/1.19/0.41 亿元（同比-5.99%/-22.66%/+55.11%），或受本地消费降级/部分地区旅游&基建等流动性消费恢复不及预期等方面影响，中高档酒收入占比下降明显，但高档占比提升推动盈利端表现向好。

    　　疆外市场加速拓展，经销渠道短期略承压。省内外来看，2023Q2 疆内/外收入分别为3.31/1.26 亿元（同比-12.69%/+7.51%），其中疆外收入占比提升3.96 个百分点至27.59%（主因江浙沪等市场表现较好）。渠道来看，2023Q2 批发代理/直销/线上销售收入3.75/0.58/0.25 亿元（同比-19.26%/+707.65%/ -1.21%），线上销售收入占比同比变动+11.16 个百分点至12.60%。

    　　经销商质量来看，2023Q2 疆内/外经销商数量同比变动-4/+4 家至52/14 家（品牌运营公司疆外经销商数215 家），平均经销商规模同比变动-5.98%/-23.21%至636.63/901.18 万元/家，经销质量短期略承压。

    　　盈利能力稳步提升，合同负债短期承压。2023Q2 公司毛利率/净利率分别同比变动+1.66/+0.78 个百分点至42.10%/5.77%，盈利能力稳步提升或主因高档占比提升； 费用方面， 销售费用率/ 管理费用率分别同比变动+2.58/+0.61 个百分点至12.92%/4.27%（费用率提升主因广告及市场拓展费用&本期薪酬社保基数有所调增；伊力特酒店对外租赁到期转为自营；白酒文化节费用增加等原因所致）；经营性现金流同比变动-38.45%至-0.77 亿元；合同负债同比/环比分别变动-35.46%/-26.55%至0.56 亿元。

    　　投资建议：H2 疆内下沉疆外样板化，全年营收25 亿目标不改。23H2 公司将推进打造疆外样板市场，立足江苏、四川等重点市场招募战略大商，逐步实现市场板块化；疆内市场区域下沉，实现主流价位产品全疆布局。

    　　业绩目标方面，23 年目标25 亿不改，我们预计Q3 好于Q2，Q4 最旺，全年业绩逐季改善。公司25 年目标35 亿（23-25 年CAGR=18.32%），未来业绩增长空间较大。考虑到公司Q2 营收增速放缓，我们下调盈利预测，预计公司23-24 年归母净利润分别为3.55/5.06 亿元（前值5.34/6.23 亿元），新增25 年预测值7.33 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：终端动销不及预期；宏观经济复苏不及预期；行业竞争加剧

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