2023H1 公司营收/归母净利润为64.0 亿/8.7 亿元，同比+1.9%/-17.5%；单Q2收入/归母净利润增速为-0.6%/-24.2%，业绩低于预期，主要系23Q2 毛利率承压（同比-11.5pcts，受会计处理变化、出租率承压、收入结构变化影响），同时期间费用率上升（同比+1.9pcts），但资产处置收益对业绩形成支撑。短期家居消费压力仍存，但伴随公司卖场业务提质增效及新业务贡献增加，23H2业绩有望出现修复，维持“买入”评级。

    　　23Q2 收入低于预期，主要系卖场调整和出租率恢复较慢所致。23H1 公司实现营收64.0 亿元，同比+1.9%，对应23Q2 收入31.6 亿元，同比-0.6%，低于预期。分产品看，23H1 租赁及加盟管理业务收入35.7 亿元，同比-9.0%，其中租赁管理/加盟管理业务收入分别为33.1 亿/2.6 亿元，同比-8.4%/-16.1%，主要系23H1 直营/加盟卖场减少5/5 家且出租率仍有压力所致；商品销售收入24.0 亿元，同比+20.3%，其中居然智能/武汉中商/建材收入占比分别约63%/36%/1%；装修收入1.8 亿元，同比+45.8%。23H1 公司实现销售额（GMV）481.3 亿元，同比+2.3%，其中洞窝平台GMV 为395.5 亿元，同比+411.3%；居然智能GMV为17.2 亿元，同比增长39.9%；装修GMV 为2.52 亿元，同比-12.2%。

    　　23Q2 综合毛利率同比-11.5pcts 至35.2%，传统卖场主业盈利承压是主因。

    　　23H1 公司综合毛利率为37.2%，同比-9.1pcts；单Q2 同比-11.5pcts 至35.2%，主要系：1）由于会计准则变化，23H1 租赁卖场物业方给予的免租无法一次性确认成本减免，导致营业成本增加约1.4 亿元，影响毛利率约2pcts；2）出租率承压导致刚性费用影响犹存，23H1 租赁/加盟管理毛利率为50.7%/80.6%，同比-7.4/-2.3pcts；3）较低毛利率业务收入占比提升，如装修/商品销售23H1收入增速45.8%/20.3%，毛利率仅为26.5%/11.7%。

    　　23Q2 业绩低于预期，经营性利润承压，资产处置收益形成支撑。23H1 公司实现归母净利润8.7 亿元，同比-17.5%，扣非净利润8.8 亿元，同比-19.8%；单Q2 归母净利润/扣非净利润同比分别-24.2%/-12.9%，低于我们预期。除毛利率下降外，23H1 期间费用率（同比+1.3pcts 至23.2%）提升对盈利也有压制，单Q2 期间费用率同比+1.9pcts 至26.2%。23Q2 资产处置收益4.2 亿元，去年同期为-0.1 亿元，主要系当期关闭门店或由直营卖场转为加盟卖场，相关使用权资产和租赁负债会计核销所致。综上23H1 归母净利率同比-3.2pcts 至13.5%，单Q2 归母净利率同比-4.1pcts 至13.1%。

    　　风险因素：地产复苏不及预期；门店扩张及卖场招商不及预期；市场竞争加剧风险；消费能力大幅减弱；新业务拓展不及预期；公司股东解禁减持风险。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑到家居消费压力仍存，下调公司2023-2025 年EPS预测至0.29/0.33/0.37 元（原预测0.33/0.35/0.39 元）。参考A 股可比公司美凯龙、富森美、小商品城、海宁皮城的估值（2023 年Wind 一致预期平均估值17x PE），给予公司2023 年17x PE，对应目标价4.9 元，维持“买入”评级。

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