业绩符合市场预期，“海外市场+数字化”双轮驱动。公司发布2023 年三季报，Q1-3 实现收入47.73 亿元，同比+49.74%；归母净利润/扣非净利润3.33/3.22 亿元，同比+98.30%/+94.58%。其中，Q3 实现收入18.80亿元，同比+54.96%；归母净利润/扣非净利润1.42/1.35 亿元，同比+96.14%/+78.77%。国内外变压器需求延续高增+产品线不断拓宽，业绩符合市场预期。

    　　数字化工厂赋能+海外市场收入占比提升+原材料降价，盈利水平进一步提升。2023Q1-3 毛利率为22.16%，同比+2.88pct；2023Q1-3 归母净利率为6.98%，同比+1.71pct。23Q3 毛利率为22.78%，同比+2.43pct，环比+1.79pct；归母净利率为7.56%，同比+1.58pct，环比+1.05pct。盈利水平提升，主要系：1）原材料硅钢等价格走低；2）海外变压器市场景气度延续，收入递增明显，结构性拉升利润率；3）数字化工厂精益制造能力带动降本增效。费用率稳定，23Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别3.32%/3.90%/4.55%/1.10%，同比分别-0.04pct/-1.01pct/-0.14pct/+2.42pct。

    　　干变业务“国内+国外”双驱动，未来增长确定性强。1）国内：变压器业务随新能源需求高增+传统行业提份额，预计板块Q3 营收同增40%+(H1 国内收入同增44%)、略有加速。产品在风电领域顺利完成包括华润三塘湖100 万千瓦风电项目、17MVA/66kV 海上风电液浸式变压器等多个标杆项目，技术先进性全面验证，后续有望在新能源领域加速拓展。2）海外：Q3 收入同比增速继续快于国内，随海外发达国家新能源发电（风光储氢）、新基建（数据中心等）、制造业（半导体等）领域对变压器需求高景气，我们预计订单层面仍同比翻倍以上增长。 8 月公司已与两大海外客户签订长单，后续长单可期，海外业绩放量持续性强。

    　　新业务数字化&储能业务进展顺利。1）储能：Q3 预计实现千万元级储能收入，且近年来公司储能项目早已开拓至海南省外，并在山西、湖南加速落地工商业及大储项目，产品端涵盖液冷高压级联、低压储能。2）数字化上半年新增7000 万订单（与望变电气签订，软件为主），后续有望向电力装备其他企业，乃至生物医药、物流仓储等行业延伸。

    　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2023-2025 年归母净利润分别为5.46/9.23/14.48 亿元，同比+93%/+69%/+57%，对应PE 分别为25 倍/15倍/9 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：海外市场拓展不及预期、竞争加剧、原材料涨价超预期等。

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