热场价格触底，Q3 业绩持续承压：2023 年前三季度公司营收8.8 亿元，同比-23%，归母净利润为3.1 亿元，同比-37%，扣非归母净利润为0.6 亿元，同比-78%，营收利润同比下降主要系公司主业热场价格下降所致；Q3 单季营收2.7 亿元，同比-10%，环比-11%，归母净利润为0.3 亿元，同比-78%，环比-83%，扣非归母净利润为0.01亿元，同比-98%，环比-97%。

    　　受产品降价&费用前置影响，盈利能力有所下降：2023 年前三季度公司毛利率为33.5%，同比-16.6pct；净利率35.6%，同比-7.7pct；期间费用率为23.9%，同比+4.0pct，其中销售费用率为5.6%，同比+0.8pct，管理费用率（含研发）为17.7%，同比+3.6pct，财务费用率为0.6%，同比-0.5pct；Q3 单季毛利率为26.8%，同比-16.9pct，环比-10.3pct，净利率为10.7%，同比-32.1pct，环比-43.5pct。

    　　存货&合同负债较为稳定，保障业绩增长：截至2023Q3 末公司存货为2.0 亿元，同比+13%，合同负债为0.1 亿元，同比-2%，2023Q1-Q3 的经营性净现金流为2.0 亿元，同比-50%。

    　　热场价格回升&原材料碳纤维降价，利润边际有望改善：2023Q1 出货量约810 吨，即单吨收入约37 万元，剔除股份支付费用影响的单吨扣非归母净利润为4.3 万元；Q2 出货量约900 吨，即单吨收入约34 万元，剔除股份支付费用影响的单吨扣非归母净利润为4.8 万元，我们预计Q3 出货量约960 吨，单吨收入约26 万元，剔除股份支付费用影响的单吨扣非归母净利润为0.5 万元，该售价已经低于中小厂商的现金成本。随着落后中小产能出清，近期公司热场价格已回升至30 万元+/吨，售价端提升约5 万元/吨；同时碳纤维价格从过去的230 元/KG 回落至180 元/KG，成本端较高点降低约5 万元/吨，我们判断随着热场逐步确认收入（确认周期约4-6 个月左右），后续单吨利润有望边际改善。

    　　长期看好碳基复合材料龙头平台化布局：（1）锂电：负极材料用碳粉项目一期已投产，出货量稳步提升；（2）汽车：长纤维碳陶刹车盘持续小批量交付，二代短纤维碳陶刹车盘完成首发，单价控制在1000 元以内；（3）半导体：热场产品纯度≤5ppm，保温毡纯度≤20ppm，部分产品批量出货；（4）氢能：高纯氢气制备项目有序进行，Ⅳ型储氢瓶正在开展试制，预计2024 年完成开发。

    　　盈利预测与投资评级：考虑到热场降价影响，我们预计公司2023-2025 年归母净利润为4.8（原值6.1，下调21%/）/8.1（原值9.4，下调14%）/11.9（原值13.1，下调9%）亿元，对应当前股价PE 为24/14/10 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游扩产不及预期，新品拓展不及预期。

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