事件：

    　　2023 年前三季度，旧会计准则下中国人寿营业收入7093.3 亿，同比+1.2%；归母净利润162.1 亿，同比-47.8%；加权平均净资产收益率3.7%，同比-2.9pct；新业务价值同比+14.0%；年化净投资收益率3.8%，同比-0.3pct；年化总投资收益率2.8%，同比-1.2pct。

    　　点评：

    　　受权益市场低位震荡影响，投资收益下滑导致盈利增速承压。2023 年前三季度，1）旧准则下公司实现归母净利润162.1 亿，同比-47.8%，降幅较上半年扩大11.5pct，其中第三季度同比下滑99.1%至0.5 亿，主要受权益市场持续低位运行影响，资产减值损失增加。2）新准则下公司归母净利润为355.4 亿，同比-36.0%，降幅较上半年扩大28.0pct，其中第三季度同比由盈转亏至-6.1 亿。由于去年同期仅重述新保险合同准则相关数据，若同时重述新金融工具准则相关数据，预计基数将有所下降（22 年前三季度/ 第三季度沪深300 指数分别累计下跌23.0%/15.2%，而今年同期分别累计下跌4.7%/4.0%）。

    　　人力规模企稳态势巩固，队伍质态持续优化。公司持续强化销售队伍优增优育，截至23Q3 末，总销售人力72.0 万人，较年初-1.2%；其中个险销售人力66.0万人，较年初-1.2%，环比23H1 末仅-0.2%（脱落0.1 万人），队伍规模企稳态势进一步巩固。同时，公司队伍质态持续优化，队伍产能大幅提升，个险板块月人均首年期交保费同比提升28.6%。

    　　预定利率下调及“报行合一”严监管背景下新业务价值仍维持较好增长态势。2023年前三季度，公司新单保费收入1966.6 亿，同比+14.8%，增幅较上半年收窄8.1pct，其中第三季度同比-20.4%，主要受预定利率切换、银保渠道“报行合一”严监管以及提前启动2024 年“开门红”预收影响。具体来看，前三季度公司首年期交保费1059.8 亿，同比+16.0%，增幅较上半年收窄6.0pct，其中十年期及以上首年期交保费同比增长15.4%至446.4 亿，占首年期交保费比重为42.1%，较上半年提升2.1pct，业务期限结构进一步优化，预计NBVM 保持稳定水平。新单推动下前三季度公司新业务价值同比增长14.0%，增幅较上半年收窄5.9pct。

    　　年化总投资收益率同比下滑1.2pct 至2.8%。2023 年前三季度，受长端利率低位震荡及权益市场持续疲软影响，公司年化净投资收益率同比下降0.3pct 至3.8%；年化总投资收益率同比下降1.2pct 至2.8%。

    　　盈利预测与评级：公司作为寿险行业龙头，坚持“稳增长、重价值、优结构、强队伍、推改革、防风险”经营策略，全力推进“八大工程”建设，持续推动个险营销体系改革，明确“现有队伍专业化升级”和“新型营销模式探索”两大重点改革方向，以及“建设‘产品+服务’生态”和“科技精准赋能”两大保障策略，加快队伍向专业化、职业化转型升级。同时，公司加快布局健康养老生态建设，打造以“城心”机构养老为主，“城郊”机构养老、居家养老和社区养老为辅的发展模式，销售动能将持续改善。尽管预定利率切换以及销售渠道和产品端的严监管对行业形成短期扰动，但在公司渠道改革成效不断释放带来的产能提振以及前三季度较好新业务增长支撑下，全年NBV 仍有望维持正增长。受新会计准则披露限制， 我们下调旧准则下公司2023-2025 年归母净利润预测45.1%/15.9%/13.7%至217/368/431 亿，目前A/H 股价对应公司23 年PEV 为0.74/0.22，维持A/H 股“买入”评级。

    　　风险提示：保费收入不及预期；权益市场大幅波动；利率超预期下行。

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