慕思股份发布2023 年三季报

    　　23Q1-Q3 营收38.05 亿（同比-8.4%），归母净利5.18 亿（+21.9%），扣非归母净利5.02 亿（+21.2%）；23Q3 单季度收入14.06 亿（+0.3%），归母净利1.63 亿（+37.5%）、扣非归母净利1.56 亿（+47%），单Q3 归母净利率11.57%（+3.12pct），表现超出市场预期。

    　　毛利率表现优异，原材料采购价格降低

    　　毛利率表现超预期，23Q3 单季毛利率50.98%（同比+3.7pct），我们认为是H1 的多重因素持续推动，低毛利率直供欧派业务减少、产品结构调整，以及原材料端（钢材、面料、TDI/MDI 等）同比采购价格降低。

    　　收入端保持成长，电商多平台业务高速增长

    　　公司今年终止大客户直供业务，若剔除该影响我们预计收入端保持成长，前期主推的套餐打法生效，利好床架销售、多卧室销售，客单值稳步提升；同时电商渠道持续发力（H1 同比+27%），通过天猫、京东、抖音、唯品会、拼多多多平台线上销售，实现社交平台业务高速增长。

    　　经营改革持续推进，改革逻辑稳步兑现

    　　慕思经营改革持续推进：（1）品牌整合建立三大品牌矩阵；（2）产品端推陈出新，套餐策略拉升客单值；（3）线下渠道精细化考核，精简体系，激发活力；（4）电商渠道加码布局，成效逐渐显现；（5）新渠道端定向开发地产、家装、家电、商超、异业五大细分渠道。

    　　财务指标

    　　1）期间费用结构进一步优化：23Q3 单季期间费用率同比+1.29pct，其中销售费用率+0.26pct，管理+研发费用率+1.86pct，财务费用率-0.82pct，提效控本持续深化。

    　　2）经营现金流净额增加，对上游占款能力提升：23Q3 单季经营现金流净额1.74亿（+113%）、表现亮眼，期末账上应付账款及票据16.08 亿（较23H1+6.32亿）、对上游占款能力提升，存货3.15 亿（较23H1+0.87 亿）。

    　　盈利预测与估值

    　　公司渠道变革和优化后的系列经销政策执行落地，逐步重装上千家强势卖场老店，升级店态，改革成效逐渐显现。我们预计公司2023-2025 年实现营业收入60.07 亿/69.03 亿/78.96 亿元，分别+3.34%/+14.91%/+14.39%，归母净利润8.22亿/9.7 亿/11.2 亿，分别同比+16.02%/+17.93%/+15.45%，对应当前PE16.72X/14.18X/12.28X，维持“增持”评级。

    　　风险提示：地产需求不振、原材料价格大幅上升

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