业绩简评

    　　10月27 日公司披露 2023 年三季报，前三季度实现营收 166.5亿元，同比+23%；实现归母净利润 14.3 亿元，同比-6.7%。其中，03 实现营收 60.34 亿元，同比+33.2%、环比+5.8%；实现归母净利润5.46 亿元，同比+14.7%、环比+5%，实现扣非归母净利润5.15亿元，同比+16.5%、环比+7.8%。

    　　公司同时公告多个扩产项目，临安 3 亿平胶膜技改项目、泰国2.5亿平胶膜项目预计26年底前达产，越南3000万平背板项目预计 25 年底前达产。

    　　经营分析

    　　胶膜出货持续增长，产品价格滞后调整影响盈利。受益下游光伏需求持续增长，公司前三季度实现光伏胶膜出货 15.95 亿平，同比+77%，其中 Q3 出货约 6.3 亿平，环比+24%，主要因硅料价格企穗后下游组件排产持续提升。7月光伏胶膜产品价格较低，但原材料 EVA 树脂价格开始上涨，公司盈利承压，7 月底、8月底胶膜连续提价，公司盈利能力逐月提升，测算9月盈利已恢复至 1 元/平以上；但因 7 月盈利承压，测算公司 Q3 胶膜盈利环比下降。

    　　多样化产品体系顺应电池技术进步趋势，海外产能布局增强竞争力。公司具有EVA、POE、EPE、转光膜、连接膜、丁基胶等多样化的光伏封装产品体系，领先优势显著，可为TOPCon、HJT、BC、钙钛矿等多种新型电池技术提供最具性价比的封装方案，三季度POE 类胶膜出货占比进一步提升，随 TOPCon、BC 等新技术放量，公司盈利能力较强的差异化产品占比有望持续提升。此外，公司积极推进海外产能布局，随越南、泰国在建项目达产，公司海外胶膜产能将提升至6亿平，持续增强全球化竞争力。

    　　背板、感光干膜、铝塑膜多领域行业排名提升。公司其他业务维持增长，前三季度实现光伏背板出货1.2亿平、同比增长36%，行业排名持续提升。前三季度感光干膜出货 8324 万平、同比持平，在 PCB 产业增速放缓甚至出现下降的背景下电子材料业务稳定发展，持续导入中高端客户，有望提升盈利能力。前三季度铝塑膜出货709万平、同比增长69%，行业排名持续提升。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　根据我们对产品价格的最新判断，下调公司2023-2025年归母净利润预测至 21（-22%）、32（-17%）、40（-18%）亿元，当前股价对应PE为22/15/12倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　原材料价格波动超预期；竞争格局恶化。

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