事件概述：10 月27 日，公司发布2023 年三季度报告，前三季度实现营业收入425.49 亿元，同比增长11.5%（经重述）；归母净利润60.52 亿元，同比增长46.7%（经重述）；扣非归母净利润60.24 亿元，同比增长49.7%（经重述）。第三季度公司实现营业收入161.82 亿元，同比增长4.6%（经重述）；归母净利润27.15 亿元，同比增长52.7%（经重述）；扣非归母净利润27.06 亿元，同比增长54.9%（经重述）。

    　　量缩价增，部分缓解水电压力：3Q23 公司水电板块完成发电量301.89 亿千瓦时，同比下降7.4%，其中，雅砻江水电单季度完成发电量270.62 亿千瓦时，同比下降8.7%，但单9 月雅砻江水电完成发电量105.10 亿千瓦时，同比增长50.6%，由此推测雅砻江来水正修复，Q4 电量或无需担忧。Q3 雅砻江水电平均上网电价达到0.289 元/千瓦时，同比增长14.7%，电价上涨部分缓解电量下滑带来的业绩压力。

    　　火电电量反弹，煤价回落成本压力缓解：3Q23 公司火电板块完成发电量170.94 亿千瓦时，同比增长7.6%；或因省间现货交易情况变化，福建华夏电力、湄洲湾两家电厂单季电价同比分别下降11.2%、12.2%，公司单季火电平均上网电价0.474 元/千瓦时，同比下降5.4%。成本端，我们测算Q3 秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价均值为866 元/吨，同比下降31.5%，环比下降5.3%，煤价回落火电成本压力缓解。

    　　风光持续推进，业绩贡献增大：9 月21 日，装机容量25.8 万千瓦的腊巴山风电项目正式投产；Q3 公司新增控股风光装机63.32 万千瓦；完成风电、光伏发电量15.80、8.54 亿千瓦时，同比分别增长29.9%、72.3%；装机持续扩张，新能源业务贡献度有望扩大。

    　　财务费用变动或因汇兑损益：Q3 公司实现投资收益2.06 亿元，同比增加0.33 亿元。同期公司财务费用支出9.91 亿元，同比减少2.26 亿元，降幅18.5%；但同期利息费用同比增加1.27 亿元，总体财务费用下降或与上年同期的汇兑损益有关。

    　　投资建议：单9 月电量表明雅砻江来水正改善，Q4 电量或无需多忧虑; 煤价回落，火电成本压力持续缓解；风光持续推进，业绩贡献增大。根据电量、电价以及燃料成本调整对公司盈利预测， 预计23/24/25 年EPS 分别为0.88/0.95/0.98 元（前值0.85/0.90/0.93 元），对应10 月27 日收盘价PE 分别为13.6/12.6/12.2 倍，参考公司历史估值及同业可比公司估值水平，给予公司23 年18.0 倍PE 估值，目标价15.84 元/股，维持“谨慎推荐”评级。

    　　风险提示：1）利用小时下降；2）上网电价降低；3）煤炭价格上升；4）流域来水减少。

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