事件：公司发布2023 年三季报。2023 年Q1-Q3，公司实现收入44.78 亿元，同比+2.16%；归母净利润5.06 亿元，同比-19.28%；扣非归母净利润4.24 亿元，同比-19.14%。23Q3，公司实现收入17.93 亿元，同比+5.12%；归母净利润2.38 亿元，同比-13.53%；扣非归母净利润2.25 亿元，同比-10.68%。

    　　瓜子动销回暖，坚果增长较好。23Q3，公司实现收入17.93 亿元，同比+5.12%。

    　　分产品看，预计Q3 瓜子受红袋动销提升驱动恢复个位数增长，坚果受益于网点扩张和礼盒装渗透实现双位数增长。分渠道看，预计公司流通渠道持续推进渠道下沉，会员超市和零食量贩渠道增长良好。

    　　成本压力仍较大，费用管控趋严。2023 年三季度，公司毛利率同比-5.52pct 至26.80%，我们预计主要系高价原材料库存仍在消耗所致。费用方面，2023 年三季度，公司销售/管理/研发/财务费用率同比-1.34/-0.76/-0.09/-1.15pct 至8.41%/4.31%/0.72%/-1.78%，费用管控趋于严格。综上，2023 年三季度，公司净利率同比-2.91pct 至13.27%，扣非归母净利率同比-2.23pct 至12.55%。

    　　拐点已至，来年可期。收入端，新场景新渠道持续拓展，有望逐步改善。（1）公司持续推进渠道精耕战略，渠道数字化平台掌控终端网点数量进一步增加。（2）新渠道进行突破，如与茶饮渠道合作的水蜜桃味瓜子、餐饮渠道合作的咖啡瓜子、孜然烧烤味瓜子、山楂陈皮味瓜子等，进入山姆会员店的海盐冰奶瓜子、缤纷瓜子，与零食量贩店合作薯条等产品。（3）抖音、盒马等新渠道不断突破。（4）海外市场深耕泰国市场，越南市场开发新渠道，老挝、马来西亚等市场不断突破。利润端，伴随瓜子原料价格高位回落，业绩弹性有望逐步释放。

    　　盈利预测：我们预计公司23-25 年营收分别为73.99/85.19/97.74 亿元，净利润分别为8.39/11.77/13.83 亿元。维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动、食品安全事件。

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