营收及净利润增速略低于预期。近日中国西电发布2023Q1-3 财报，公司2023Q1-3 实现营收138.2 亿元，同比增长3.49%，其中2023Q3 实现营收44.75 亿元，同比下降4%，环比下降3.3%，实现归母净利润5.21 亿元，同比增加10.81%，其中2023Q3 实现归母净利润0.994 亿元，同比上升4.01%，环比下滑57.8%，盈利水平略低于中期报告预期。

    　　期间费用保持稳定，管理费用下滑。2023Q1-3 公司期间费用率为13.1%，其中销售费用率为4.63%，同比增加0.71pct，管理费用率为8.21%，同比降低0.34pct，主要原因是公司优化人员结构后，管理人员职工薪酬总额同比降低， 财务费用率为0.26%， 上升1.06pct，主要原因是外部定期、结构性存款减少导致利息收入同比降低以及西电国际受美元汇率波动方向与同期相反导致汇兑损失同比增加，三费率较稳定。

    　　加大研发投入，研发费用同比增长4.94%。2023Q1-3 公司研发费用为4.39 亿元，同比增长4.94%，公司在特高压输配电设备制造领域形成了深厚的历史积淀，构建了雄厚的技术基础，报告期内6 项国家重点研发项目均按计划推进，190kA 大容量发电机断路器通过全部型式实验，±800kV 胶浸纸电容式换流变套管通过西藏高海拔试验验证，核心技术不断取得新突破。

    　　特高压核心设备中标份额大幅提升。2023 年以来公司参与了5 个特高压工程项目的招投标，成果丰硕。其中，在金上-湖北、宁夏-湖南±800kV 特高压直流输电工程设备招标中，公司所属8 家子公司合计中标47.39 亿元，在换流变压器和换流阀部分中标份额分别为38.1%和45.6%，分别排名第二和第一，技术和服务水平不断获得国网认可。

    　　2023 年有望开工“5 直2 交”，有望充分收益于特高压建设加速。金上-湖北，陇东-山东，哈密-重庆，宁夏-湖南直流特高压工程已经开工，全年预计开工5 条直流特高压，2 条交流特高压，展望十五五期间，预计年均开工3-4 条直流特高压，行业景气度将持续到十五五期间。

    　　盈利预测及投资建议：根据公司在特高压和主网设备中标情况和交付略低于预期，我们下调公司营收，预计公司2023-2025 年实现营业收入分别为197.3/248.5/309.3 亿元， 分别降低5.8%/11.2%/16.2%，实现归母净利润分别为7.41/10.2/13.18 亿元，根据DCF 模型，我们将目标价从6.61 元/股下调至5.71 元/股，维持“优大于市”评级。

    　　风险提示：1、电网投资不及预期；2、市场竞争激烈导致毛利率大幅下降；3、原材料价格大幅上涨。

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