本报告导读：

    　　周边与休闲旅游目的地短期被长线分流，毛利率下降背后是产品结构调整影响，关注2024 年漂流项目建设进展。

    　　投资要点：

    　　投资建议考 虑到短期周边游+中高端景区承压，下调公司2023-2025年EPS 为0.8（-55%）/1.06（-51%）/1.23（-51%）元，参考景区行业估值，给予2024 年25x P/E，下调目标价至26.48 元，维持增持评级。

    　　业绩符合预期：公司2023Q3 实现营收1.92 亿元，恢复至2019 年同期的114.79%，毛利润为1.15 亿元，恢复至2019 年的93%，毛利率为59.8%，2019Q3 为73.72%；归母净利润为0.58 亿元，恢复至2019年的94%，margin 为30%，2019Q3 为37%；扣非归母0.55 亿元，恢复至2019 年90%；

    　　收入端符合预期，周边游被分流。考虑到公司作为周边游+高端+休闲出行目的地，一方面7 月受暑期长线分流，另一方面持续到7 月20日的暴雨同样压抑客流，导致水世界门票核销率较低，峰值整体后置，但综合来看Q3 营收端符合预期，中秋国庆天目湖收入同比2019 年+17%，老项目接近恢复至2019 年100%；

    　　从利润端看，毛利率下降影响较大。①主要受酒店等低毛利业务结构性占比提升所致，同时经营杠杆更高的景区受压抑同样有影响，竹溪谷与碧波园仍在回暖，新项目等在爬坡；②另外费用端影响有限，税金及附加/ 销售/ 管理/ 财务费用率同比2019 年同期-0.83/-1.5/-1.98/+0.59pct。

    　　风险提示：行业竞争加剧、周边游恢复较慢、效率提升不及预期。

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