事件：3 月26 日公司发布2023 年年报，公司2023 年实现营收53.24 亿元，同比增长7.74%；实现归母净利润7.27 亿元，同比增长5.55%；实现扣非归母净利润6.88 亿元，同比增长14.40%。公司2023Q4 实现营收12.24 亿元，同比增长2.89%；实现归母净利润1.30 亿元，同比减少10.84%，实现扣非归母净利润1.14 亿元，同比增长51.43%。

    收入稳步增长，两机主业盈利能力提升。1）收入及利润端，2023 年公司实现营业收入53.24 亿元，同比增长7.74%，主要系两机控制系统批产产品及国际合作订单及交付增加所致；实现归母净利润7.27 亿元，同比增长5.55%，主要是受订单拉动，公司营收规模增加带来毛利增加及公司期间费用降幅明显。2）盈利能力方面，2023 年公司销售毛利率为27.46%，同比下降0.30 pct；销售净利率为13.71%，同比下降0.30pct。

    3）分业务看，2023 年①两机控制系统实现营收46.94 亿元，同比增长10.06%；毛利率为28.159%，同比增长0.48pct；②国际合作实现营收3.49 亿元，同比增长47.04%；毛利率为17.37%，同比下降0.40pct；③控制系统技术衍生品实现营收2.81 亿元，同比下降36.10%；毛利率为21.23%，同比下降8.60pcts。4）子公司看，2023 年①西控科技实现营业收入23.30 亿元，同比增长8.65%；实现净利润2.69 亿元，同比增长6.50%；②贵州红林实现营业收入16.85 亿元，同比增长2.09%；实现净利润2.68 亿元，同比增长9.42%；③北京航科营业收入8.63 亿元，同比增长12.84%；实现净利润1.14 亿元，同比增长26.09%；④长春控制营业收入3.73 亿元，同比增长6.01%；实现净利润0.21 亿元，同比增长10.75%。报告期内公司型号任务批生产保障能力持续提升、经营管理提质增效，高质量发展动能持续增强。

    费用管控能力持续增强，研发投入持续加大。1）费用方面，2023 年公司三费占比为7.71%，同比减少0.75pct，其中销售费用为0.63 亿元，同比增长26.18%，主要系销售服务费及差旅活动增加所致；财务费用为-0.91 亿元，同比减少84.97%，主要系利息支出减少584 万，利息收入增加5020 万，汇兑收益减少1272 万所致；管理费用为4.38 亿元，同比增加5.06%。2）研发层面，公司2023 年研发经费投入7.25 亿元，同比增长17.23%，主要是国拨投入增加所致。公司期间费用率持续降低，同时研发投入持续扩大，为稳固核心竞争力及持续提升经营业绩打下坚实基础。

    定增产能建设处于爬坡期，2024 年推进民用、低空及军品修理协同发展。1）截至报告期末公司应付票据及账款金额为21.55 亿元，较年初增长29.52%；存货金额为14.46亿元，较年初增长6.03%，或表明公司备产备货积极。截至报告期末，公司定增项目累计使用募集资金18.01 亿元，占总募集金额的54%，在建工程同增69.58%，新增产能有望于2026 年相继投产，有助于公司快速有效对接“两机”专项任务、补充短板及提升配套能力。2）2024 年度营业收入预算56 亿元（预计值，并非业绩承诺），较23 年实际增长5.2%。2024 年公司将①积极拓展市场，推进军民燃协同发展。加快推进民用两机业务；围绕通航和无人机动力控制，抓住低空经济机遇，开拓新的经济增长点；着力拓展民用燃机市场，助力民用燃机进军分布式能源业务；积极配合主机开展双燃料、氢燃料等新一代航空动力的研制配套；加快修理配套能力建设。②提升自主创新能力。

    持续打造燃油控制系统科技创新平台，联合高校和科研院所大力推进重点实验室、UTC联合实验室的建设工作，全方位提升燃油控制系统产品协同创新能力。

    投资建议：考虑产能建设进度、增值税政策调整，我们下调2024-2025 年收入至61.45亿元、70.25 亿元（原值74.08 亿元、90.27 亿元），归母净利润至8.78 亿元、10.61亿元（原值11.62 亿元、15.02 亿元）；新增2026 年收入79.11 亿元；归母净利润为12.71 亿元。对应EPS 分别为0.67 元、0.81 元、0.97 元，对应PE 分别为26X、21X、18X，公司是国内从事航空发动机控制系统研制生产的龙头企业，技术壁垒高、研发生产难度大，维持“买入”评级。

    风险提示：军品订单不及预期；产品交付不及预期；募投项目进展不及预期；盈利预测不及预期；研报信息更新不及时风险。

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