事件：东鹏饮料发布2023 年年报，23 年实现营业收入112.6 亿元，同比+32.4%；归母净利润20.4 亿元，同比+41.6%；扣非归母净利润18.7 亿元，同比+38.3%。

    　　其中，23Q4 实现营业收入26.2 亿元，同比+40.9%；归母净利润3.8 亿元，同比+39.7%；扣非归母净利润3.7 亿元，同比+27.7%。

    　　23Q4 广东大本营收入增长提速，省外市场仍为主要增量来源。1）分产品看：东鹏特饮2023 年实现收入103.4 亿元，同比+26.5%；其他饮料实现收入9.1 亿元，同比+186.6%。2）分渠道看：2023 年经销、直营收入同比+28.7%/+71.4%；线上平台增长势头强劲，收入同比+44.5%。3）分区域看：核心市场广东地区保持稳健增长，2023 年/23Q4 收入同比+12.1%/+20.5%。省外市场通过加速拓展终端网点，持续完善渠道体系建设，2023 年收入均实现增长，华东/华中/广西/西南/华北地区2023 年收入分别同比+48.4%/+32.8%/+9.8%/+64.7%/ +64.8%，23Q4 收入分别同比+89.9%/-11.0%/+9.5%/+66.6%/+8.2%。截至2023 年末，公司在全国拥有2981家经销商，2023 年全年净增202 家，23Q4 净增201 家，其中广东/华东/华中/广西/西南/华北地区单Q4 分别净增21/19/11/5/12/90 家。公司已覆盖全国100%地级城市，活跃的终端销售网点数目从2022 年的300+万家增长至2023 年的340+万家。

    　　包材价格下降抵销白砂糖价格上涨压力，全年净利率显著改善。1）23 年/23Q4 公司毛利率分别为43.07%/44.9%，同比+0.75/+0.52pcts，主要系原材料价格下降，其中23 年白砂糖采购价格较22 年提升，但由于聚酯切片、纸箱等其他原材料采购价格较22 年下降较多，降低了产品成本，使得整体毛利率略有上升。2）23 年/23Q4公司销售费用率分别为17.36%/20.4%，同比+0.32/+0.85pcts，主要系公司为推进全国化战略实施，进一步扩大销售规模，销售人员人数增加；以及加大冰柜投入使得宣传推广支出增加。3）23 年/23Q4 管理费用率分别为3.27%/4.21%，同比+0.27/+1.16pcts，主要系管理人员薪酬、会议及办公费、差旅费等支出增加。4）23 年公司财务费用同比-94.43%，财务费用率同比-0.46pcts 至0.02%，主要系公司23 年定期存款利息收入大幅增加。5）综合来看，23 年/23Q4 公司销售净利率达到18.11%/14.65%，同比+1.17/-0.12pcts。

    　　第二增长曲线持续提供动能，24 年业绩表现值得期待。23 年公司高质量收官，公司收入的快速增长主要来自：1）东鹏特饮的持续增长：23 年高性价比产品在宏观弱复苏环境优势显著，且疫情影响消除后，人员流动性增加，多重因素影响下以卡车司机为客群主体的能量饮料收入增长显著。23 年东鹏特饮系列产品收入在高基数下仍实现26.5%的增长。2）持续推进全国化战略，深耕细化渠道网点：公司积极向全国扩张，加大冰柜投放，网点增加带动业绩增长。3）多品类发展：新品方面公司选择了竞争较为分散、增速较高的赛道进行布局，得益于高性价比定价和精准消费场景定位，新推出的电解制水“补水啦”、无糖茶“乌龙上茶”终端表现良好。

    　　公司第二增长曲线初步成形，23 年其他饮料收入同比+186.6%。24 年公司继续积极推新，继首款乌龙上茶上市后，将继续推出“普洱上茶”、“茉莉上茶”等多口味新品。新品优先在广东推广，新品在广东区域的考核权重占比比外省更高。23 年底“补水啦”大约有不到200 万个网点，受限于产能布局，网点集中在南方区域，随着后续天津基地投产，有望加快突破北方市场。

    　　盈利预测、估值与评级：我们维持东鹏饮料2024-2025 年归母净利润预测为26.35/33.33 亿元，新增2026 年归母净利润预测40.44 亿元，折合2024-2026年EPS 为6.59/8.33/10.11 元，当前股价对应2024-2026 年PE 为29x/23x/19x，维持“增持”评级。

    　　风险提示：全国化进程不及预期；行业竞争加剧；原材料成本上涨超预期。

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