季节性疫病影响致24Q1 成本阶段性抬升，3 月商品猪完全成本已呈改善趋势，成本挖潜稳步推进。产能释放或支撑24 年出栏量稳步增长，在猪价上行期或充分释放利润弹性。维持“强烈推荐”投资评级。

    　　业绩符合预期，24Q1 成本阶段性抬升。公司发布2023 年报以及2024 年一季报。2023 年，公司实现营业收入1109 亿元（yoy-11%）、归母净利润-42.6亿元（同比转亏）。24Q1，公司实现营业收入263 亿元（yoy+8.6%）、归母净利润-23.8 亿元（同比增亏）。2023 年，公司出栏生猪6382 万头（同比+4.3%），其中，商品猪6227 万头、仔猪137 万头、种猪18.1 万头，估算商品猪完全成本14.8-15.3 元/公斤。24Q1，公司出栏生猪1601 万头（yoy+16%），其中，商品猪1531 万头、仔猪59.7 万头、种猪10.7 万头，估算商品猪完全成本15.3-15.8 元/公斤，24Q1 成本阶段性抬升或系冬季疫病影响。

    　　成本稳步下行，出栏或稳步增长。成本方面，受季节性疫病影响，公司24Q1成本阶段性抬升，随着疫病影响的逐步消除，公司3 月商品猪完全成本已呈现改善趋势。随着公司标准化管理的推进、生产指标持续精进、原材料价格下行以及产能利用率提升，24 年完全成本有望进一步降至14 元/公斤以内。

    　　产能方面，截至2024 年3 月底，公司能繁母猪存栏314 万头，环比增长0.4%，稳定在历史较高水平，或支撑公司24 年出栏量稳步增长。

    　　产能持续去化，猪价蓄势反转。23 年1 月至今，能繁母猪产能持续去化，对应24 年猪价上涨趋势明确，但考虑到24H1 生猪供给仍较为宽松以及需求季节性回落、预计猪价整体或仍弱势运行，但24H2 猪价或企稳回升。主要逻辑在于：1）24H1 猪价或仍承压。从供给端来看，23H1 母猪产能整体延续去化趋势，但幅度较为缓慢，对应24H1 供给收缩幅度或整体偏小；从需求端来看，猪肉消费存在明显的季节性特征，上半年为传统的猪肉消费淡季。2）24H2 猪价或企稳回升。全国新生仔猪数量自2023 年10 月起环比明显回落，对应24H2生猪供给或逐步收缩，而猪肉消费或季节性回暖，预计24H2 猪价或企稳回升。

    　　维持“强烈推荐”投资评级。季节性疫病影响消除后，公司商品猪完全成本已呈下降趋势，24 年出栏量或仍稳步增长，在猪价上行期或充分释放利润弹性。上下游协同有望支撑屠宰业务成长为公司第二成长曲线。我们预计24-26年公司归母净利润分别为144 亿元、255 亿元、274 亿元，对应EPS 分别为2.64元、4.66 元、5.02 元，维持“强烈推荐”投资评级。

    　　风险提示：猪价表现/公司规模扩张低于预期，突发大规模不可控疫情。

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