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    　　今世缘公布 2020 年三季报

    　　公司前三季度实现营业收入 41.95 亿元（+1.93%），归母净利润13.13万元（+1.52%），其中Q3实现营业收入12.81亿元（+20.99%），归母净利润 2.94 亿元（+32.7%）。业绩超市场预期。

    　　简评

    　　国缘增长势头强劲，Q3 收入环比加速

    　　分产品看，20Q3 特 A+类产品实现收入 8.69 亿元（+37.6%），占比提升 8.2pct 至 68%，特 A 类产品实现收入 3 亿元（-5.1%），占比下降 6.4pct 至 23.4%。100 元以上价格带产品（特 A+、特 A）合计实现收入 11.7 亿元（+23.4%），占比提升 1.7pct 至 91.3%，产品结构进一步优化。

    　　随着疫情得以控制消费场景恢复，叠加中秋国庆双节宴席需求火爆，国缘系列定位次高端价格带充分受益，增长势头强劲，Q3收入环比加速。目前四开批价稳定在 395 元以上，消费者接受度高。同时公司在三季度末发布国缘四开、对开提价通知，经销商回款积极。目前今世缘省内经销商已经完成 80%以上的回款任务。

    　　分区域看，Q3 省内市场实现收入 11.96 亿（+22.2%），其中淮安大区（+26.3%）、南京大区（+36.6%）增长亮眼。得益于公司在双节期间积极的市场费用投入，南京市场扭转上半年下滑态势，苏南、苏中、盐城、淮海大区均实现 10%-20%的正增长。省外方面，公司 Q3 实现收入 8371 万元，同比+6.7%，环江苏市场开拓初具效果。同时公司积极发展新新经销商，深耕省内渠道、开拓省外空白市场，20Q3 公司新增 56 名经销商至 899 名。

    　　市场投入加大，净利率 Q3 同比提升 2 个百分点，现金流表现亮眼

    　　20Q3 净利率提升 2pct 至 23%，主要受益于毛利率提升及管理费用率、税率下降。

    　　公司 Q3 整体毛利率 76.78%，同比提升 2.83pct，主要系国缘系列占比提升带动的产品结构升级；

    　　销售费用率 Q3 同比增加 7.27pct 至 24.68%，主要系双节期间公司加大市场投入；管理费用率同比下降 1.37pct 至 4.06%；税率同比下降 3.9pct 至 22.5%，主要系季节性波动。

    　　公司 20Q3 末预收款为 6.34 亿，环比 Q2 增加 2.82 亿元，同比 19Q3增加 1.67 亿元，在四开、对开提价通知下，经销商回款积极。20Q3 销售商品收到的现金为 17.41 亿元，同比+24.3%，经营净现金流为 6.77 亿，同比增加 168%，现金流表现亮丽。

    　　今世缘进入发展快车道，品牌、渠道双轮驱动，长期发展清晰。

    　　公司凭借品牌+渠道双轮驱动，深耕省内，拓展省外，长期发展清晰：1、品牌方面，国缘作为江苏省次高端白酒代表品牌已经深入人心，消费者认可度高，通过推广 V 系列不断拔高品牌高度，向千元价格带延伸，强化品牌势能；2、渠道方面，公司凭借团购优势取得巨大成功，并逐步加强流通渠道建设，推动渠道下沉且扁平化，提升运营效率。3、省内市场，苏北基地市场仍有深耕下沉的挖潜空间；南京市场依托团购优势做大做强的成功经验可以为苏南苏中市场借鉴，逐步推广，目前省内公司市占率仅为 10%，提升空间巨大；省外则加快环江苏区域市场的开拓建设，将国缘打造成全国性次高端白酒品牌。

    　　盈利预测：

    　　预计 2020-2022 年公司实现收入 51、62.3、74.8 亿元，实现归母净利润 15.3、18.9 亿、23.7 亿元，对应 EPS 为1.22、1.52、1.89 元/股，对应 PE 为 42X、34X、27X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　疫情持续时间超预期风险，市场竞争加剧风险等

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