比音勒芬(002832)：21Q2净利率改善超预期

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发布时间： 2021-08-19 12:01

比音勒芬(002832)

　　事件概述

    　　2021H 公司实现收入/归母净利/扣非归母净利分别为10.22/2.45/2.24 亿元、同比增长33%/52%/53%、较19H1 增长21%/41%/36%，业绩符合预期。2021Q2 公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为4.90/0.95/0.79 亿元、同比增长22%/48%/37%、较19Q2 增长31%/116%/100%，收入增速较21Q1 进一步提速（21Q1 收入/归母净利较19Q1 的增速分别为13%/16%）。

    　　分析判断:

    　　直营高增长来自开店、店效贡献，加盟增长主要来自开店，线上维持高增速。（1）分渠道来看，2021H 直营/加盟/线上收入分别为7.65/2/0.57 亿元、同比增长40%/11%/41%。（2）分外延和内生看，2021H 末公司直营/加盟门店数分别为500/507 家、同比增长11%/11%、年初至今分别净开14/14 家，直营店效/加盟单店出货分别为153/39 万元、同比增长27%/0%。在公司“调位置、扩面积”的店铺优化策略下，截至2021H，公司直营/加盟单店面积达166/148 平方米，直营平效/加盟单平出货分别为9228/2663 元/平。（3）分地区来看，西北地区较疫情前增长最快，东北优势地区较疫情前增长24%。2021H 东北/华北/华东/华南/华中/西北/西南分别同比增长18%/31%/44%/35%/54%/49%/18%/41%、较19H1 增长24%/10%/15%/13%/14%/ 64%/5%。

    　　毛利率较疫情前提升来自21Q1 贡献，21Q2 毛利率较疫情前基本持平。2021H 公司毛利率为71.98%、同比提高7.13PCT、较19H1 提高4.52PCT，其中直营/加盟/线上毛利率分别为74.29%/68.72%/52.19%、同比提高6.10PCT/5.41PCT/25.89PCT。2021Q2 毛利率为71.34%、同比提高2.8PCT、较19Q2 提高0.2PCT。

    　　净利率提升主要来自毛利率上涨。2021H 净利率为24.02%、同比提高2.98PCT、较19H1 提高3.45PCT，2021Q2 净利率为19.36%、同比提高3.3PCT、较19Q2 提高7.6PCT。2021H 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为33%/7%/4%/1%、同比提高3/-1/0/1PCT、较19H1 提高2/-2/0/1PCT，销售费用率提升主要由于员工薪酬、门店运营费、装修费、品牌推广费增加以及电商运营费增加，管理费用率下降主要由于收入快速增长、管理费用同比增加18%，财务费用率提升主要由于计提可转债利息支出所致。2021H 投资收益/收入为2%、同比提高0.7PCT、较19H 提高0.8PCT，主要由于理财产品收益增加；所得税/收入为4.4%、同比提高0.7PCT、较19H 提高1.1PCT。

    　　存货继续改善。2021H 经营现金流/净利为185%、同比提高75PCT，主要由于存货下降以及应付账款增加。

    　　2021H 末公司存货为5.98 亿元、同比下降9%、较年初下降1%，存货周转天数为390 天、同比下降56 天、较19H 下降10 天。应收账款周转天数为26 天、同比下降4 天、较19H1 提高2 天。应付账款周转天数为70 天、同比提高20 天、较19H1 提高36 天。

    　　投资建议

    　　至6.5/7.87/9.31 亿元、对应EPS 分别为1.18/1.43/1.69 元、对应21/22/23 年PE 为22/18/15X，看好公司持续抢份额的成长趋势，维持“买入”评级，将目标价上调35%至35.75 元（对应22 年25XPE）。

    　　风险提示

    　　疫情影响的不确定性；开店低于预期风险；系统性风险。