公司2021 年上半年收入同增45.81%，归属净利润同增103.41%，扣非归属净利润同增102.46%。折单二季度收入同增22.54%，归属净利润同增51.20%，扣非归属净利润同增48.99%。分产品看，石膏板业务量价齐升，龙骨业务展现高成长弹性，防水业务现金流情况同比改善。我们维持公司2021-2023 年归母净利润预测42.51/47.11/55.03 亿元，对应EPS 预测为2.52/2.79/3.26 元，维持目标价63 元及“买入”评级。

    　　石膏板业务量价齐升，多品类业务贡献收入增量。石膏板：公司上半年石膏板业务预计销量11.6 亿平米，同增40%，其中单二季度预计销量同增20%，一方面源自去年疫情影响下，石膏板销售基数低，另一方面源自公司市占率的进一步提升。由于原材料价格上升，公司通过提价转移成本压力，石膏板销售均价同比环比均有提升。综合量价因素，公司上半年石膏板业务收入65.34 亿元，同增46.12%。龙骨：龙骨业务收入13.46 亿元，同增64.04%，配套率进一步提升。防水：防水板块实现收入19.33 亿元，同增37.10%。而根据防水材料协会的数据，防水材料行业上半年规模以上企业收入同增26.2%，公司市占率提升，且随着未来慢慢度过整合磨合期，以及不排除更多收购的可能性，预计未来公司防水业务市占率提升的速度将会加快。涂料：公司7 月份公告成立北新涂料有限公司，拟在对现有涂料业务进行整合，并开展建筑涂料、工业涂料及相关材料产业的全国布局和全球发展，预计未来会逐步贡献公司新的业务增量。

    　　毛利率同比提升，凸显石膏板业务定价权优势。分产品看，公司石膏板业务毛利率同比提升7.83%，龙骨业务毛利率同比下降4.92%，防水业务毛利率同比下降9.96%，其中石膏板业务毛利率的提升除了去年销售较少使得单位固定成本较高的因素外，也有原材料价格上升公司通过提价转移成本压力使得单位盈利扩张的因素，进一步体现了在原材料价格高位，公司相对竞争优势更加明显，也是对公司定价权优势的进一步印证。龙骨业务毛利率下降，主要是原材料镀锌钢板涨价幅度较高，公司成本传导有一定的滞后性所致，同时由于销售价格更高，吨毛利下滑幅度并不明显。其中，其全资子公司泰山石膏实现净利润10.80亿元，同增203%（历史上看，其年度ROE 均能维持20%左右，且现金流优异，预计今年ROE 能够超过25%）。防水板块利润率的下降是原材料沥青、乳液等价格大幅上升，且公司未能像防水材料行业内其他龙头公司做了低价原材料储备所致，考虑到公司联合科顺、凯伦成立联合采购子公司，预计未来应对原材料价格波动风险的能力会明显改善。

    　　现金流维持优异，品牌价值高于公司当前市值。公司上半年收现比96%，经营活动现金流量净额10.86 亿元，同比明显改善（去年同期经营活动现金流量净额为-8.07 亿元，是由于公司美国诉讼赔偿的现金流出所致，剔除此影响后经营活动现金流量净额2.85 亿元）。其中防水板块经营活动现金流量净额0.24 亿元，较去年同期的-3.38 亿元明显改善，显示公司对经营质量的重视，预计随着下半年防水材料行业进入回款高峰，公司现金流情况会持续向好。公司在世界品牌实验室发布的《中国500 最具价值品牌》榜单中，品牌价值815.59 亿元，是公司多年产品口碑累积及渠道搭建的结果，高于当前620 亿元的总市值。

    　　风险因素：资产收购及产能建设不及预期；工建需求偏弱；原材料大幅波动的风险。

    　　投资建议：长期看，石膏板由于性能优异、施工便捷，具备渗透率进一步提升空间。对标海外，随着对防火、节能等要求的提升，定价偏高端的功能型石膏板占比有提升空间，带来行业销售均价抬升。中期看，由于地产开工同比增速自2017 年来持续性领先于竣工端同比增长，我国施工未完工的房屋面积较高，预计竣工端增长的确定性较高，利好石膏板需求。随着龙骨、粉料、防水及涂料业务在公司收入利润中的占比提升。未来北新建材不但能够继续享受石膏板行业的高壁垒和优异现金流，还有持续成长的逻辑，新业务对公司成长性的贡献也越来越重要。我们维持公司2021-2023 年归母净利润预测42.51/47.11/55.03 亿元，对应EPS 预测为2.52/2.79/3.26 元。考虑到公司石膏板业务的强壁垒及优异现金流，以及未来新品类业务的成长空间，给予2021 年25 倍PE，维持目标价63 元及“买入”评级。

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