事件概述

    　　公司上半年实现营业收入71.39 亿元，同比+27.51%；归母净利润， 同比-3.34%； 扣非归母净利润6.11 亿元， 同比+184.04%；EPS 1.29 元。

    　　分析判断:

    　　上半年量价齐升，高端引领增长

    　　2021 年是公司资产重组后的第一年，公司整体竞争力全面提升，在行业高端化大趋势下紧抓市场机遇，上半年实现量价齐升，收入增长27.51%，其中高档产品引领成长，产品结构进一步优化。

    　　拆分量价来看，公司上半年实现啤酒销量154.99 万千升，同比+22.59%，吨价达到4519 元，同比+4.7%，吨价继续行业领先，实现量价齐升。分档次来看，上半年高档/主流/经济产品分别实现收入25.42/36.02/8.6 亿元， 分别同比+62.29%/+17.44%/+4.43%,高档产品增长最快，主因乌苏、1664等产品规模快速增长，主流和经济型产品增长主要受益于餐饮渠道恢复以及非现饮需求增加。分区域来看，西北区/中区/南区分别实现收入24.84/29.46/15.75 亿元， 分别同比+29.29%/+26.84%/+29.75% ， 各区域均衡发展，全市场加速恢复。

    　　Q2 整体表现弱于Q1，受高基数、疫情和天气等因素影响。

    　　公司单Q2 实现营收38.66 亿元，同比+10.06%，其中销量为83.88 万千升，同比+4.75%，吨价为4515 元，同比+5.41%，依旧实现量价齐升。分档次来看，Q2 高档/主流/经济产品收入分别同比+42.1%/-3.2%/-1.3%，高档产品贡献主要增量；西北区/中区/南区收入分别同比+16.6%/+2.9%/+16.0%，均实现同比增长。

    　　毛利率和费用率双升，净利率小幅下降

    　　公司上半年毛利率和净利率分别52.13%和8.72%，分别较去年同期可比口径+1.81/-0.77pct，虽然整体规模和结构持续提升，但短期受费用投放力度加大和投资收益下降影响，净利率小幅下降。

    　　具体来看，公司毛利率同比提升较多主因销售规模提升以及产品结构优化，也较好的对冲了原材料价格上涨的压力。费用端来看，公司期间费用率合计22.5%，同比下降0.3pct，其中销售费用率为18.2%，较去年同期+1.36pct，广告及市场费用率上涨较多，公司多品牌运作战略下费用投放力度短期加大；管理费用率为3.4%，较去年同期下降1.64pct，公司持续推进精益管理，费用控制能力较强；研发和财务费用率分别为0.92%和-0.04%，维持稳健。另外上半年投资收益较去年同期减少1.33 亿元，对利润也有一定的影响。综合来看，公司上半年实现净利润12.97亿元，净利润率达到18.2%，经营效率行业领先。可比口径下，上半年实现归母净利润6.22 亿元，同比+17.16%，净利率达到8.72%，盈利能力小幅下降。

    　　单Q2 来看，公司毛利率和净利率分别为53.08%和8.45%，分别较去年同期-0.41 和-3.18pct，原材料价格上涨以及费用投放力度加大，使得公司盈利能力短期有所波动。费用端来看，Q2销售费用率和管理费用率分别为19.77%和2.79%，分别较去年同期+2.61 和-1.41pct，短期费用投放力度加大；另有投资收益减少1.34 亿元，影响短期利润。综合来看，Q2 实现归母净利润3.27 亿元，同比下降20%。

    　　破浪前行、极速共赢，嘉士伯扬帆起航

    　　嘉士伯中国21 年提出了“破浪前行、极速共赢”的战略方向，以嘉士伯“本地强势品牌+国际高端品牌”组合的优势，进一步优化产品结构，提升重啤在啤酒行业特别是中高端啤酒领域的竞争力。渠道端不断利用丰富的产品组合进行渠道营销，通过高端化、品类合作、营销创新等方式提升品牌和顾客粘性，积极拥抱现代渠道变革转型，积极推进渠道精耕和拓展；继续推进“大城市计划”，深化大城市全渠道拓展，加强经销商能力建设，提升运营效率。长期来看，公司是国内啤酒高端化成长新阶段的重要参与者，将不断强化自身优势，提升市场占有率，进而提升整体盈利能力。

    　　盈利预测

    　　维持盈利预测不变，预计公司21-23 年收入增速分别为+10.0%/+8.2%/+7.0%；归母净利润分别为10.88/12.75/14.64亿元， 分别同比+1.0%/+17.1%/+14.8% ； EPS 分别为2.25/2.63/3.02 元；当前股价对应估值分别为77/66/57，维持买入评级。

    　　注：21 年为法定披露口径，20 年为重述口径。法定披露口径下，重庆啤酒向控股子公司注入资产按公司对重庆嘉酿的持股比例（51.42%）计入归属于上市公司股东的净利润。重述口径下，公司向控股子公司重庆嘉酿注入资产对应的业绩在2020 年度仍按原享有比例（100%）（而不是公司对重庆嘉酿的持股比例51.42%）计入归属于上市公司股东的净利润。因此21H1 中少数股东占净利润比重（少数股东损益/净利润）为52.1%，而20H1 为45.0%，使得21H1 归母净利润同比增速相较于净利润同比增速下降较多。

    　　因21 和20 年业绩披露口径的差异，21 年全年归母净利润同比都将面临少数股东损益占比差异的影响，因此我们的盈利预测中21 年归母净利润较20 年增幅不大，但在可比的净利润指标下，同比仍是双位数增长。

    　　风险提示

    　　原材料价格上涨、行业竞争加剧、原材料成本上升

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